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Das wöchentliche Finanzmarkt-Update
verfasst von:
Asset Management, Institutionelle Kunden, 17. März 2015
KONJUNKTUR- UND MARKTBERICHT
USA: Konsumenten halten sich (noch) zurück
2
1.5
Detailhandelsumsatz (MoM %, l)
2
Industrieproduktion (MoM %, r)
1.5
1
1
0.5
0.5
0
0
-0.5
-0.5
-1
-1.5
Mrz. 10
-1
Mrz. 11
Mrz. 12
Mrz. 13
Mrz. 14
-1.5
Mrz. 15
Quelle: Bloomberg, BEKB
In den innert Wochenfrist publizierten Konjunkturindikatoren aus den USA wechselten sich Licht und Schatten ab.
Auf der Sonnenseite stand einmal mehr der Arbeitsmarkt.
So fiel die Zahl der wöchentlich ausgewiesenen Erstanträge auf Arbeitslosenhilfe in der ersten März-Woche unerwartet deutlich von 325'000 auf 289'000 zurück. Gesamthaft waren Ende Februar rund 2.4 Mio. Menschen als
arbeitslos registriert. Wie stark sich die Lage verbessert
hat, zeigt ein Vergleich mit den Arbeitsmarktzahlen von
anfangs 2009, dem Höhepunkt der Arbeitsmarktkrise.
Damals lag die Anzahl an Erstanträgen auf Arbeitslosenhilfe bei über 650'000, während gegen 6.5 Mio. Personen
als arbeitslos gemeldet waren. Ebenfalls ein starkes Indiz
bildet die Entwicklung der offenen Stellen. Diese erreichte im Januar erstmals seit 2001 die 5 Millionen-Grenze.
Hält die dynamische Entwicklung an, dürfte die Zahl an
MÄRKTE
freiwilligen Kündigungen auf Arbeitsnehmerseite ansteigen und damit der Lohndruck in vielen Branchen zunehmen. Trotz der erfreulichen Entwicklung halten sich die
Konsumenten derzeit zurück, wobei das kalte Winterwetter einen Teil der widersprüchlichen Entwicklung erklärt.
Mit -0.6% gegenüber dem Vormonat sanken die Umsätze
der Detailhändler im Februar den dritten Monat in der
Folge. Die vorübergehende Konsumschwäche dürfte
kurzfristig anhalten. So fiel das von der Universität Michigan gemessene Verbrauchervertrauen im März von
hohen 95.4 Punkten auf noch 91.2 Zähler zurück. Haupterklärungsgrund für den unerwarteten Rückgang bildete
das kalte Winterwetter, welches in Form von höheren
Heizungskosten die Stimmung der Verbraucher belastete.
Auch die US-Industrie kam 2015 bisher nicht auf Touren.
Im Vormonatsvergleich expandierte das verarbeitende
Gewerbe den Ausstoss im Februar lediglich um 0.1%.
Zudem musste das Januar-Ergebnis kräftig nach unten
korrigiert werden und betrug neu -0.3%.
In der Eurozone fielen in der Berichtswoche nur wenige
Konjunkturausweise aus der ersten Reihe an. Analog zu
den USA startete die Industrie verhalten ins neue Jahr. Im
Januar nahm der Ausstoss unerwartet um 0.1% zum Vormonat ab. Auf Länderebene weitete die französische Industrie entgegen den Erwartungen ihre Produktion um
0.4% aus, während das verarbeitende Gewerbe Italiens
mit einem Minus von 0.7% unerwartet auf der Verliererseite stand. Im Vergleich zum Januar 2014 präsentierte
sich die Situation indes deutlich besser. Mit der Ausnahme Italiens wuchs die Industrie in allen grossen Mitgliedsländern und erreichte für den gesamten Euroraum
berechnet innert Jahresfrist ein Plus von 1.2%.
Indizes in Lokalwährung
SMI
Aktuelle Kurse
9237.08
1 Woche
2.10%
YTD 2015
2.82%
2014
9.51%
2013
20.24%
2012
14.93%
SPI
9232.64
1.97%
4.24%
13.00%
24.60%
17.72%
STOXX 50
S&P 500
3442.50
2053.40
1.01%
-0.86%
14.60%
-0.27%
3.82%
11.39%
9.76%
29.60%
11.24%
13.41%
Nikkei 225
Gold (Unze, USD)
19246.06
1158.48
2.42%
-0.75%
10.29%
-2.19%
7.12%
-3.29%
56.72%
-26.90%
22.94%
7.13%
Rohöl (WTI, USD)
Rohöl (Brent, USD)
44.84
55.01
-9.61%
-7.90%
-15.83%
-4.05%
-44.18%
-46.81%
3.94%
-3.00%
-7.09%
1.76%
Quelle: Bloomberg
www.bekb.ch
Berner Kantonalbank AG / Banque Cantonale Bernoise SA, 17. März 2015
-1-
EMPFEHLUNG AKTIEN
Name
Dufry
Dufry AG
Aktienkurs
Sektor
Reisedetailhandel
TK-Symbol
DUFN
Kurs CHF
CHF 132.30
Valor Nr.
2'340'545
Index
Dufry (l)
175.00
SPI (r)
9200
170.00
9000
165.00
8800
8600
160.00
8400
155.00
8200
Termine
05. Mai 2015
Resultat 1. Quartal 2015 150.00
8000
145.00
Risikograd
7800
7
6
5
4
3
2
1
0
140.00
Dufry
Kennzahlen
7600
135.00
7400
130.00
7200
125.00
7000
120.00
Mrz 14
Mai 14
Jul 14
2014 / 2015S* / 2016S*
Sep 14
6800
Nov 14
Jan 15 Mrz 15
Quelle: Bloomberg, BEKB
Dividende
in %
in CHF
Earnings per Share in CHF
6.63 / 8.51 / 10.31
0.0% / 0.0% / 0.0%
0.00 / 0.00 / 0.00
Price/Earnings (PE)
19.9x / 15.5x / 12.8x
Preis/Buchwert
2.1x / 2.1x / 1.9x
EV/EBITDA
14.2x / 10.6x / 9.4x
* Bloomberg Konsensschätzungen
Beschreibung
Mit der im Juni 2014 verkündeten Übernahme der früheren Konkurrentin «The Nuance Group»
ist Dufry zur neuen Marktführerin im Reisedetailhandel aufgestiegen. Derzeit betreibt das Unternehmen mit weltweit über 20`000 Mitarbeitenden in 60 Ländern mehr als 1650 Geschäfte.
Diese befinden sich zu fast 90% als Shops in Flughäfen. Weiter ist Dufry aber auch an Bahnhöfen, auf Kreuzfahrtschiffen, in Hotels und an anderen touristisch interessanten Orten präsent.
Geografisch bildet Nord- und Südamerika vor Europa und Asien den wichtigsten Absatzmarkt.
Kommentar
Letzten Donnerstag veröffentlichte Dufry die Jahreszahlen 2014. Diese vermochten die Erwartungen in der Summe zu erfüllen. Im Vorjahresvergleich steigerte Dufry den Umsatz um 17.5%
auf CHF 4.2 Mrd., wobei Akquisitionen mit 16.4% den Löwenanteil beisteuerten. Der Betriebsgewinn kletterte im gleichen Zeitraum auf Stufe EBITDA um 12.6% auf CHF 575.6 Mio.
Demgegenüber fielen die EBITDA-Marge wie auch der zurechenbare Reingewinn – bedingt
durch Sonderkosten im Zusammenhang mit der Nuance-Übernahme – um 45.4% auf noch CHF
50.8 Mio. respektive um 0.6% auf 13.7% zurück. Unter Ausklammerung dieser Einmalkosten
resultierte hingegen bei einer gleichbleibenden Marge von 14.2% ein um 4.2% höherer Reingewinn von CHF 96.9 Mio. Laut CEO Julián Díaz verläuft die Integration von Nuance plangemäss. Diese soll ab 2016 Synergien im Umfang von jährlich CHF 70 Mio. erreichen. Für das
laufende Geschäftsjahr rechnet Dufry mit einem organischen Umsatzwachstum von 5% und einer leicht höheren EBITDA-Marge von 14.0%. Auf die Zahlung einer Dividende will Dufry
aufgrund weiterer profitabler Wachstumschancen verzichten. Derzeit fasst Dufry eine mögliche
Übernahme des italienischen Konkurrenten «World Duty Free» ins Auge.
Bewertung
In unserem letzten Update vom 5. August 2014 rieten wir, mit einem Kauf zu warten. Seither belasteten die unsichere Lage in Nahost, wirtschaftliche Schwierigkeiten in Russland und Brasilien
sowie der starke Franken die Kursentwicklung der Dufry-Aktie. Im gleichen Zeitraum fielen das
Kurs-Gewinnverhältnis von 22.0x auf noch 15.5x und der Preis-Buchwert von 3.0x auf 2.1x zurück. Damit liegen beide Bewertungsindikatoren unter dem Durchschnitt der letzten fünf Jahre.
Fazit und Empfehlung
Dank einer starken Positionierung im wachsenden Reisemarkt ist Dufry gut für die Zukunft
aufgestellt. Wir erachten das derzeitige Kurs- und Bewertungsniveau als Kaufgelegenheit.
www.bekb.ch
Berner Kantonalbank AG / Banque Cantonale Bernoise SA, 17. März 2015
-2-
AKTIENMARKT TECHNISCH
10000
9750
9500
9250
9000
8750
8500
8250
8000
7750
7500
7250
7000
6750
6500
6250
6000
Mrz 13
SMI täglich
SMI
200-Tage gleitender
Durchschnitt
Jun 13
Sep 13
Dez 13
Mrz 14
Jun 14
Sep 14
Dez 14
10000
9750
9500
9250
9000
8750
8500
8250
8000
7750
7500
7250
7000
6750
6500
6250
6000
Mrz 15
Quelle: Bloomberg, BEKB
In den vergangenen Tagen tendierte der SMI stärker.
Innert Wochenfrist resultiert ein Plus von 2.1%. Mit
9237 Punkten hat der Leitindex den Widerstand bei
9200 Zählern kurzzeitig nach oben durchbrochen. Die
kurzfristigen Indikatoren zeigen bei einer hohen Aufwärtsdynamik eine leicht überkaufte Situation an. Auf
Sicht von ein bis drei Wochen verbleibt ein Kurspotenzial bis maximal 9300 Punkte. Gleichzeitig muss aufgrund der andauernden Haussephase und des hohen Indexstandes jederzeit mit vorübergehenden Gegenbewe-
OBLIGATIONENMARKT TECHNISCH
gungen gerechnet werden. Die mittelfristig Aussichten
für weiterhin anziehende Kurse bleiben dank dem klaren Übertreffen der 200-Tage gleitende Durchschnittslinie intakt. Vor diesem Hintergrund darf auf Sicht von
ein bis drei Monaten ein positiver Kursverlauf in Richtung Allzeithoch bei 9531 Zählern erwartet werden. Die
mittelfristig positiven Aussichten eintrüben würde erst
ein deutlicher Rückfall unter die 200-Tage gleitende
Durchschnittlinie bei aktuell 8700 Punkten.
10-jährige Anleihe der Eidgenossenschaft
1.6
1.6
1.4
1.4
200-Tage gleitender
Durchschnitt
1.2
1
1.2
1
0.8
0.8
0.6
0.6
0.4
0.2
0.4
Rendite 10-jährige Eidgenossen
0.2
0
0
-0.2
-0.4
Mrz 13
-0.2
Jun 13
Sep 13
Dez 13
Mrz 14
Jun 14
Sep 14
Dez 14
-0.4
Mrz 15
Quelle: Bloomberg, BEKB
Die Verfallsrendite der 10-jährigen Anleihe der Eidgenossenschaft bewegte sich in den letzten Tagen leicht unter
der 0%-Schwelle. Aktuell steht die Benchmarkanleihe bei
-0.05%, was im Vergleich zu unserer letzten Ausgabe einem unveränderten Stand entspricht. Die kurzfristigen Indikatoren zeigen derzeit ein moderat negatives Signal an.
Innerhalb der nächsten ein bis drei Wochen ist daher eine
leicht rückläufige Entwicklung der Rendite zu erwarten.
Auch der mittelfristige Ausblick bleibt aufgrund der fallenden 200-Tage gleitenden Durchschnittslinie negativ.
Daher muss auf Sicht von ein bis drei Monaten weiterhin
mit Renditen im negativen Bereich gerechnet werden,
wobei das extrem tiefe Zinsniveau das Abwärtspotenzial
begrenzt. Erst ein Anstieg in den Bereich von 0.40% würde den mittelfristig negativen Ausblick nachhaltig entlasten.
www.bekb.ch
Berner Kantonalbank AG / Banque Cantonale Bernoise SA, 17. März 2015
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ZINSEN
Entwicklung
USA vs. Eurozone: Zinsschere geht weiter auf
1.5
1
Zinsspread 2-jährige Zinsen USA vs. Eurozone (l, %)
EURUSD Wechselkurs (r)
1.6
1.5
0.5
1.4
0
1.3
-0.5
1.2
-1
1.1
-1.5
Mrz. 10
Mrz. 11
Mrz. 12
1
Mrz. 13
Mrz. 14
Mrz. 15
Quelle: Bloomberg, BEKB
Der US-Dollar auf Erfolgskurs: In nur acht Wochen erholte sich der «Greenback» von dem Mitte Januar durch
die Schweizerische Nationalbank (SNB) ausgelösten
Wechselkursschock.
Die divergierende Zinsentwicklung zwischen den USA
und dem Euroraum, mit welchem die Schweiz unverändert wirtschaftlich und geldpolitisch eng verbunden ist,
stellt den Hauptgrund der bemerkenswerten Entwicklung
dar. Auf der einen Seite haben die Zinsen im Euroraum
wiederholt neue Tiefstände markiert. Sie liegen bis zu einer Laufzeit von sechs Jahren im negativen Bereich. Andererseits tendieren die US-Zinsen entlang der gesamten
Zinskurve seit Jahresbeginn seitwärts. Damit öffnet sich –
wie in der Grafik ersichtlich – die Zinsschere zwischen
beiden Wirtschaftsblöcken immer stärker. Getrieben
durch die relativ betrachtet, hohe Zinsattraktivität hat der
US-Dollar gegenüber dem Euro innert Jahresfrist knapp
25% an Wert zugelegt.
Entscheidenden Einfluss auf die Zins- und Währungsentwicklung kommt dem Federal Reserve (Fed) sowie der
Europäischen Zentralbank (EZB) zu, welche seit rund
einem Jahr geldpolitisch in entgegengesetzte Richtun-
OBLIGATIONENMARKT SCHWEIZ
gen stossen. Während die Fed ihr AnleihenKaufprogramm («Quantitative Easing 3») 2014 sukzessive reduzierte und Ende Oktober schliesslich ganz einstellte, hat die EZB ihr QE-Programm von monatlich EUR 60
Mrd. eben erst lanciert. Hinzu kommt, dass der Markt in
der Zeit von Ende April bis spätestens Mitte September
2015 fest mit einer ersten US-Leitzinserhöhung – der ersten seit fast neun Jahren – rechnet.
Neuigkeiten zu den Absichten der US-Währungshüter
wird es anlässlich der morgen Mittwoch anstehenden
Sitzung
des
Offenmarktausschusses
(«FOMCMeeting») geben. Mit Spannung wird erwartet, ob die
Fed-Chefin Janet Yellen in ihrem Statement die bisher
verwendete Aussage, dass bei der Normalisierung der
Geldpolitik weiterhin Geduld gefragt sei, streichen wird.
Sollte dies entgegen der allgemeinen Erwartung nicht der
Fall sein und damit kein anstehender Leitzinsschritt signalisiert werden, dürfte der US-Dollar kurzfristig nach unten
korrigieren und das US-Zinsniveau unter Druck kommen.
Aus Schweizer Anlegersicht ebenfalls von grosser Bedeutung ist die übermorgen Donnerstag anstehende geldpolitische Lagebeurteilung durch die SNB. Aufgrund der
deutlichen Entspannung der Wechselkurssituation sowie
den verbesserten wirtschaftlichen Aussichten im Euroraum ist davon auszugehen, dass Thomas Jordan keine
weiteren geldpolitischen Massnahmen ankündigen wird.
Fazit/Ausblick: Die hohe Zinsdifferenz zwischen den
USA und dem Euroraum (inkl. der Schweiz) sowie die
damit einhergehende Dollar-Stärke implizieren im Sommer 2015 eine erste US-Leitzinserhöhung, gefolgt von
mindestens einer weiteren geldpolitischen Straffung bis
zum Jahresende. Das aktuelle US-Zinsniveau sowie das
beeindruckende Dollar-Rallye dürften einen grösseren
Teil dieser Entwicklung einpreisen. Ungeachtet kurzfristiger Ausschläge ist in den kommenden Wochen mit einer
Abflachung der Dollarstärke und damit einer Konsolidierung der derzeitigen Wechselkurssituation zu rechnen.
Swiss Bond Indizes
Aktuelle Kurse
1 Woche
YTD 2015
2014
2013
2012
Swiss Bond Index AAA-BBB
134.43
0.43%
1.75%
6.82%
-1.30%
4.21%
Swiss Domestic Bond Index AAA-BBB
138.23
0.55%
2.25%
8.20%
-2.64%
2.65%
Swiss Domestic Bond Gov.
221.73
0.67%
3.59%
9.18%
-4.28%
2.27%
SDBI AAA
138.22
0.56%
2.54%
8.47%
-3.29%
2.24%
SDBI AA
139.06
0.80%
1.86%
10.22% -3.03%
2.68%
SDBI A
136.38
0.63%
1.26%
6.12%
-0.48%
3.98%
SDBI BBB
133.86
0.38%
0.96%
3.75%
2.02%
4.80%
Swiss Foreign Bond Index AAA-BBB
129.65
0.43%
0.84%
4.78%
0.38%
6.01%
SFBI AAA
131.03
0.55%
1.45%
5.92%
-0.70%
5.07%
SFBI AA
126.53
0.58%
1.07%
5.53%
-0.15%
5.24%
SFBI A
126.82
0.22%
0.16%
3.94%
0.98%
6.90%
SFBI BBB
153.04
0.26%
0.78%
2.17%
3.37%
11.48%
Quelle: Bloomberg
www.bekb.ch
Berner Kantonalbank AG / Banque Cantonale Bernoise SA, 17. März 2015
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