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Makro-Ausblick Osteuropa

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Wolf-Fabian Hungerland
Economist
+49 (0)40 350 60-8165
wolf-fabian.hungerland@berenberg.com
Makroausblick Osteuropa
Die Aufwertung des Schweizer Franken trifft vor
allem die privaten Haushalte in Polen und
Ungarn
• Vor allem Polens und Ungarns private Haushalte
sind von dem nun viel teureren Franken
betroffen. Vor 2008 nahmen sie massiv Kredit in
der Schweiz auf. Vor der Franken-Freigabe betrug
die Haushaltsverschuldung in Franken 7,5 %
(Polen) bzw. 10 % (Ungarn) des BIP. Danach
erhielten die Währungen der Länder gegenüber
dem Franken einen Schlag: Durch die nun
schwächeren Zloty und Forint dürften die
Franken-Schulden jetzt rund 1,3 % mehr vom
polnischen bzw. ungarischen BIP ausmachen.
• Kurzfristig könnte das durchaus den heimischen
Konsum der Länder treffen. Aber: Während der
Krise haben die Regierungen beider Länder
Maßnahmen ergriffen, das Franken-Risiko
einzudämmen. Weitere Maßnahmen werden
zudem diskutiert. Insofern wird der FrankenSchock keine längerfristige Wachstumsgefahr
darstellen.
Darüber hinaus…
• Russland: Kapitalabflüsse, hohe Zinsen und die
Sanktionen lassen die russische Wirtschaft
einstürzen. Um einer Bankenkrise zuvorzukommen, senkte die Zentralbank nach einer
Notfallerhöhung im Dezember nun wieder den
Zins von 17 % auf 15 %. Möglicherweise
kommen bald auch Kapitalkontrollen.
Inhalt
Russland: Banken in der Krise
2
Türkei: Zentralbank expansiv
3
Polen: Privater Verbrauch gefährdet 4
Zloty und Forint in Euro und Franken
110
100
90
80
70
60
HUFEUR
HUFCHF
PLNEUR
PLNCHF
50
Jan 10
Jul 11
Jan 13
Jul 14
In Punkten. Quelle: Bloomberg.
BIP-Prognosen
Russland
Türkei
Polen
Ungarn
2014
0,5
3,0
3,0
3,0
2015
-4,0
3,5
3,3
2,5
2016
-1,5
3,7
3,6
2,4
In %. Quelle: Berenberg.
• Türkei: Die türkische Zentralbank senkt wie
erwartet den Zins und wird das auch weiterhin
tun. Sie nutzt ihr kleines Zeitfenster auch, um die
die Regierungspartei zu beschwichtigen.
30. Januar 2015
Wichtige Hinweise: Dieses Dokument stellt keine Finanzanalyse im Sinne des § 34b WpHG, keine
Anlageberatung, Anlageempfehlung oder Aufforderung zum Kauf von Finanzinstrumenten dar. Es ersetzt keine
rechtliche, steuerliche und finanzielle Beratung. Die in diesem Dokument enthaltenen Aussagen basieren auf
allgemein zugänglichen Quellen und berücksichtigen den Stand bis zum Tag vor der Veröffentlichung.
Nachträglich eintretende Änderungen können nicht berücksichtigt werden.
Seite 1 von 4
Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG
Neuer Jungfernstieg 20
20354 Hamburg
Telefon +49 40 350 60-0
www.berenberg.de info@berenberg.de
Wolf-Fabian Hungerland
Economist
+49 (0)40 350 60-8165
wolf-fabian.hungerland@berenberg.com
Russland: Zinssenkung um Bankenkrise zu verhindern
• Der Rubel fällt auf ein neues Allzeittief gegen
den US-Dollar: Seit Januar 2014 verlor er mehr
als 50 % an Wert. Zudem zerschießt der fallende
Ölpreis Moskaus Haushalt.
• Hinter dem Rubel-Einbruch steht nicht nur der
Vertrauensverlust durch Moskaus Angriff auf die
Ukraine und entsprechende westliche Sanktionen, sondern auch ein neuer Zentralbankkurs:
Seit November steht die Inflationsbekämpfung
im Fokus; der Rubel ist nun voll flexibel und der
Leitzins wird zum Hauptwerkzeug der Zentralbank. Die Inflation steht derweil bei 11,4 %.
• So erklärt sich die Notfall-Zinserhöhung im
Dezember von 10,5 % auf 17 %. Danach fiel der
Rubel jedoch weiter. Der Interbankenzins, zu dem
sich die Banken untereinander Geld leihen, stieg
aber in erstickende Höhen. Leihen sich die
Banken kein Geld mehr untereinander, ist das ein
starkes Indiz für eine aufziehende Bankenkrise.
Entsprechend wurde der Leitzins heute wieder
auf 15% gesenkt. Das nimmt etwas Druck aus
dem Bankensystem. Doch es wird nicht reichen.
• Wir erwarten weiter nicht nur höhere Inflation
und Rezession, sondern auch weitere Kapitalabflüsse und
zunehmende Refinanzierungsprobleme von Banken und Unternehmen. Im
letzten Quartal 2014 flossen per saldo 72,9 Mrd.
US-Dollar aus dem Land – so viel wie in den drei
vorherigen Quartalen zusammen und mehr als im
ganzen Jahr 2013.
• Die Kapitalabflüsse werden im Vergleich zum
letzten Quartal zumindest leicht abnehmen. Doch
knappes Kapital bleibt weiter ein Problem. Wie
sich die volkswirtschaftliche Lage entwickelt, ist
vor allem davon abhängig, wie sich Moskau in der
Ostukraine verhält. Wird der Konfrontationskurs
beibehalten, könnte die Zentralbank durchaus
kleinere Kapitalkontrollen erlassen, um der
anhaltenden Kapitalflucht Paroli zu bieten.
30. Januar 2015
Rubel in US-Dollar
120
100
80
60
40
Jan 11
Jan 12
Jan 13
Jan 14
Jan 15
In Punkten. Quelle: Bloomberg.
Leit- und Interbankenzins
30
Leitzins
Interbank
21
12
3
Sep 13
Mrz 14
Sep 14
In %. Quelle: Bloomberg.
Prognosen
BIP
Inflation
Arbeitslosigkeit
Haushalt
Leistungsbilanz
2014
0,5
7,7
5,5
-1,5
3,0
2015
-4,0
13,0
7,0
-2,0
2,5
2016
-1,5
9,0
8,0
-2,0
2,0
In %, Haushalt und Leistungsbilanz in % des BIP. Quelle: Berenberg.
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Wolf-Fabian Hungerland
Economist
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wolf-fabian.hungerland@berenberg.com
Türkei: Die Zentralbank nutzt ihr Zeitfenster und senkt den Zins
• Die stark von Energieimporten abhängige Türkei
profitiert von den aktuell fallenden Rohstoffpreisen.
• Das Leistungsbilanzdefizit fällt deshalb schneller
als erwartet. Wir erwarten rund 7 % des BIP
dieses Jahr (2014: 8 %). Gleiches gilt für die
Inflation. Sie ist von fast 9,7 % auf zuletzt 8,2 %
zurückgegangen. Ab März wird sie auch aufgrund
eines Basiseffekts fallen. Hinzu kommt, dass der
Druck auf Schwellenlandwährungen durch das
neue Anleihekaufprogramm der Europäischen
Zentralbank etwas abgenommen hat.
• All das gibt der türkischen Zentralbank (CBRT)
für ein paar Monate Spielraum für neue
Zinssenkungen: Wie erwartet senkte sie
vergangene Woche ihren Leitzins um 50
Basispunkte auf 7,75 %. In den nächsten beiden
Quartalen rechnen wir mit weiteren Senkungen
bis zu 150 Basispunkten.
Leitzinsen und Inflation
13
Leitzins
Inflation
11
9
7
5
3
Jan 11
Jan 12
Jan 13
Jan 14
In Punkten. Quelle: Bloomberg.
Zinsobergrenze und Interbankenzins
14
Obergrenze
Interbank
11
8
• Derweil steht die türkische CBRT sowieso unter
politischem Druck: Im Sommer sind Parlamentswahlen und nach Erdogans Wechsel vom Amt
des Premierministers in das des Präsidenten sorgt
sich die Regierungspartei AKP um ihre Mehrheit.
Günstige Verbraucherkredite sind ihr Mittel der
Wahl. Deren Zins orientiert sich am oberen
Zinsband, welches in den kommenden Monaten
ebenfalls gesenkt werden dürfte.
• Außerdem baut die CBRT gerade Munition auf,
um der US-amerikanischen Zinserhöhung im
Sommer zu begegnen. Höhere Zinsen in den
USA werden das Kapital für Schwellenländer
knapper werden lassen, sodass die CBRT nach
einer amerikanischen Zinserhöhung wahrscheinlich auch wieder die Zinsen anheben muss.
Das wird ihr von einem niedrigeren Niveau aus
leichter fallen.
30. Januar 2015
5
2
Jan 11
Jan 12
Jan 13
Jan 14
Jan 15
In %. Quelle: Bloomberg.
Prognosen
BIP
Inflation
Arbeitslosigkeit
Haushalt
Leistungsbilanz
2014
3,0
9,0
9,5
-2,5
-5,7
2015
3,5
7,0
9,4
-2,4
-5,3
2016
3,7
6,5
9,3
-2,2
-5,0
In %, Haushalt und Leistungsbilanz in % des BIP. Quelle: Berenberg.
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Wolf-Fabian Hungerland
Economist
+49 (0)40 350 60-8165
wolf-fabian.hungerland@berenberg.com
Polen: Der Franken-Schock trifft kurzfristig die Verbraucher
• In Polen erfahren die Preise gerade zwei Schocks:
Lebensmittelpreise sind billig, weil der russische
Importbann
gegen
EU-Lebensmittel
ein
Überangebot auf dem polnischen Markt
entstehen lässt. Zudem ist Energie billig wegen
des fallenden Ölpreises.
Inflation und Kerninflation
6
Inflation
Kerninflation
4
2
• So fällt die Inflation weiter, sie liegt momentan
bei -0,5%. Ein Problem entsteht, wenn die Preise
länger kaum bis gar nicht steigen würden. Dann
droht Deflation. Deflation wiederum lässt die
Verbraucher abwarten und ihren Konsum
verschieben. Gift für den sowieso eher
schwächelnden Binnenmarkt.
• Dazu kommt der Franken-Schock. Der nun viel
wertvollere Franken verteuert die Schulden der
polnischen Haushalte, die sich vor 2008 massiv in
Schweizer Franken verschuldet hatten. Die Folge:
Die Schuldenlast steigt, das verfügbare
Einkommen sinkt – und damit auch der Konsum.
• Vor diesem Hintergrund ist es gut möglich, dass
die polnische Zentralbank den Zins von
momentan 2 % weiter senken wird.
• Außerdem wird die Zentralbank Maßnahmen
ergreifen, die Last des Frank-Schocks zwischen
Banken und Haushalten zu verteilen. Möglich
sind Umschreibungen zu Wechselkursen wie sie
just vor der Franken-Freigabe notierten oder auch
die erzwungene Weitergabe von Negativzinsen,
den die polnischen Banken gerade über den
LIBOR erhalten.
• Zudem zieht die Kerninflation (Inflation ohne
Energie und Lebensmittel) bereits langsam wieder
an. Insofern dürften sowohl deflationäre
Tendenzen als auch der Franken-Schock nur für
eine kurze Weile den privaten Verbrauch und
damit den für das Wachstum wichtigen
Binnenmarkt schwächen.
30. Januar 2015
0
-2
Jan 11
Jan 12
Jan 13
Jan 14
Jan 15
In Punkten. Quelle: Bloomberg.
Einkommen und Konsumausgaben
70
60
50
40
Verfügbares Einkommen als Anteil des BIP
Konsumanteil des verfügbaren Einkommens
30
20
Mrz 07
Sep 08
Mrz 10
Sep 11
Mrz 13
In %. Quelle: Bloomberg.
Prognosen
BIP
Inflation
Arbeitslosigkeit
Haushalt
Leistungsbilanz
2014
3,0
0,1
12,4
-3,3
-1,1
2015
3,3
0,7
11,7
-2,9
-1,6
2016
3,6
2,0
11,1
-2,8
-1,8
In %, Haushalt und Leistungsbilanz in % des BIP. Quelle: Berenberg.
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