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Fragen der aufsichtsrechtlichen Abgrenzung – Was kennzeichnet

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Fragen der
aufsichtsrechtlichen
Abgrenzung – Was
kennzeichnet einen Fond,
was eine Verbriefung?
Welche Regelwerke gelten?
Bernhard Kaiser
Freshfields Bruckhaus Deringer LLP
TSI Fachtagung
Frankfurt, 12. Februar 2014
Freshfields Bruckhaus Deringer LLP
Materieller Fondsbegriff – Notwendigkeit der
Abgrenzung zur Verbriefung
 Materieller Fondsbegriff
o
Das KAGB geht von einem materiellen Fondsbegriff aus.
o
Investmentvermögen ist
o
•
jeder Organismus für gemeinsame Anlagen,
•
von einer Anzahl von Anlegern Kapital einsammelt
•
um es gemäß einer festgelegten Anlagestrategie
•
zum Nutzen dieser Anleger zu investieren und
•
der kein operatives Unternehmen ist.
Diese Kriterien werden potentiell auch von Verbriefungstransaktionen erfüllt.
 Ausnahmevorschrift: § 2 Abs. 7 KAGB, iVm § 1 Abs. 19 Nr. 36 KAGB
o
KAGB gilt nicht für Verbriefungszweckgesellschaften
o
Verbriefungszweckgesellschaften sind Gesellschaften, deren einziger Zweck es ist,
Verbriefungen iSd EZB-Verordnung 24/2009 durchzuführen.
1
Welche Regeln gelten für KAGB bzw. Verbriefungen? (1)
 Investmentvermögen nach KAGB
o
§§ 17,22: Geschäftsbetrieb der KVG bedarf der Erlaubnis
o
§ 25: Mindestkapital
o
§§ 26ff.: Risiko- und Liquiditätsmanagement
o
§§ 34ff.: Anzeige-, Meldepflichten,Vergütungsregelungen, Auslagerung von
Tätigkeiten
o
§ 68ff.: Pflicht zur Einschaltung einer Verwahrstelle
o
§§ 91, 139: Numerus clausus zulässiger Rechtsformen für AIF
o
§§ 162, 266, 273: Regelung zu Anlagebedingungen, Verkaufsprospekt, Bewertung
des Investmentvermögens
o
§ 297 ff. Vertriebsregelungen
o
Weitere Vorschriften betreffend Grundsatz der Risikomischung, Einsatz von
Leverage, Assetklassen, Leerverkäufe etc.
2
Welche Regeln gelten für KAGB bzw. Verbriefungen? (2)
 Verbriefungen
o
KAGB nicht anwendbar.
o
Regulierte Investoren dürfen nur in Verbriefungen investieren, wenn Originator einen
materiellen Nettoanteil 5% zurück behält (Art. 405 Abs.1 CRR, Art.135 Abs.2(a)
Solvency II, Art. 51 Level II Verordnung für AIFM)
o
Regulierte Investoren unterliegen hohen Due Diligence Anforderungen, müssen
Stresstests durchführen und bestimmten organisatorischen Anforderungen genügen
(Art. 406 CRR, Art. 135 Solvency II)
o
Banken und Versicherungen unterliegen besonderen Eigenkapitalanforderungen bei
Investments in Verbriefungs- und Wiederverbriefungspositionen (u.a. Art. 246, 251,
256, 261, 262, 337, 407 CRR)
o
Durchschau bei Verbriefungsstrukturen für Zwecke der Großkreditvorschriften (§ 6
Abs.1 GroMiKV)
o
Statistische Anforderungen der EZB für finanzielle Mantelkapitalgesellschaften, die
Verbriefungen tätigen (Verordnung EZB/2008/30 – wird derzeit geändert)
o
Zusätzliche Zulassungskriterien für Verbriefungen zur Herbeiführung der EZB
Fähigkeit, einschließlich Pflicht zur Datenlieferung auf Einzelkreditebene (Abschnitt
6.2.1.1.2 der Leitlinie EZB/2011/14 geändert durch Leitlinie EZB/2012/25)
o
Veröffentlichungspflichten und doppeltes Ratingerfordernis für strukturierte
Finanzinstrumente aus CRA 3 (Art. 8a und 8b der Verordnung EU/462/2013)
3
Definition Verbriefung iSd EZB-VO Nr. 24/2009
 Def. Verbriefung in Art. 1 Abs. 2 EZB-VO Nr. 24/2009
o
“Securitization” means a transaction or scheme whereby an asset or pool of assets
is transferred to an entity that is separate from the originator and is created for serves
the purpose of the securitisation and/or the credit risk of an asset or pool of assets, or
part thereof, is transferred to the investors in the securities, securitisation fund units,
other debt instruments and/or financial derivatives issued by an entity that is separate
from the originator and is created for or serves the purpose of the securitisation […]
o
Kernelemente der Verbriefungsdefinition sind:
•
die Übertragung von Vermögensgegenständen
•
von einem Originator auf eine Gesellschaft (SPV)
•
so, dass diese den Investoren als Haftungsmasse zur Verfügung stehen.
 Dilemma: Weiter materieller Anwendungsbereich des KAGB kollidiert
mit weiter – wenig konturierter – Gegenausnahme
 EU-Kommission: Verbriefungsausnahme soll eng ausgelegt werden,
um Umgehungen zu vermeiden.
4
Unterscheidungsmerkmale Verbriefung - AIF
 Tranchierung
o
Nach der Definition CRR/Level II VO ist Tranchierung konstitutives Merkmal der
Verbriefung
o
Aber: Gesetzgeber hat offenbar bewusst nicht die Definition der CRR/Level II VO in
Bezug genommen.
o
Deshalb: Tranchierung kann für die Anwendbarkeit der KAGB-Verbriefungsausnahme
nicht herangezogen werden.
 Originator
•
“Originator” means the transferor of the assets, or a pool of assets, and/or the
credit risk of the asset or pool of assets to the securitisation structure
•
Guidance Note EZB: “[…] it is irrelevant whether an entity purchases the loans
directly from the original lender or from a third party“
 Risikotransfer
o
Definition EZB-VO verlangt Risikotransfer
o
Strukturen, in denen Darlehen vom SPV direkt ausgereicht werden, unterfallen nicht
der Verbriefungs-Ausnahme (so auch CSSF)
5
Unterscheidungsmerkmal emittiertes Finanzinstrument
 Anwendbarkeit der Verbriefungsausnahme, wenn SPV
Schuldverschreibungen emittiert?
o
Strukturen, die ausschließlich Schuldverschreibungen emittieren (feste Verzinsung,
unbedingtes Rückzahlungsversprechen) fallen nicht in den Anwendungsbereich des
KAGB. So auch FCA (UK) und CSSF (Luxemburg).
o
Aber: Praxis des Verbriefungsmarktes ist gekennzeichnet von Strukturen, die (auch)
Schudverschreibungen emittieren, aber durch markttypische Klauseln (wie z.B. limited
recourse) sowie die ökonomische Gestaltung (first loss tranche) es mit sich bringen,
dass die Anleger an den Chancen und Risiken des Pools beteiligt werden.
o
BaFin, Auslegungsschreiben v. 14.6.13: „Es kommt nicht darauf an, in welcher Form
der Anleger an dem Vermögen beteiligt ist. Die Beteiligung […] kann
gesellschaftsrechtlich, mitgliedschaftlicher oder schuldrechtlicher Natur sein, z.B.
auch Beteiligung durch Schuldverschreibungen denkbar.
 Nicht-Anwendbarkeit der Verbriefungsausnahme, wenn SPV FondsAnteile emittiert?
o
Wortlaut Definition „Verbriefung“ Strukturen, die „fund units“ (Fondsanteile) emittieren,
in die Definition der Verbriefung (gemäß EZB-Verordnung) fallen.
6
Ergebnis
 Vor dem Hintergrund der vorhandenen Auslegungshilfen gibt es kaum
eindeutige Abgrenzungsmerkmale zwischen Fonds und Verbriefungen
 EU-Kommission unterstützt deshalb die Entwicklung von Guidelines
durch ESMA zur Abgrenzung Verbriefungen – AIF und
dementsprechend zur Vermeidung von Umgehungen der AIFMD.
 Jedenfalls bis zur Entwicklung derartiger Guidelines dürften
• äußeres Erscheinungsbild
• Marktauftritt der Transaktion, Investorenansprache
• Motivation der Beteiligten (etwa der Wunsch nach Funding bzw.
regulatorisch veranlasstem Risikotransfer bei der Verbriefung vs. der
Vermögensanlage beim Fonds)
eine wichtige Rolle für die Kategorisierung als Investmentvermögen
oder Verbriefung spielen.
7
Vielen Dank für Ihre Aufmerksamkeit!
Diese Informationen sind nicht als umfassende Darstellung gedacht und
können eine individuelle Rechtsberatung nicht ersetzen.
© Freshfields Bruckhaus Deringer LLP 2012
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