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Covered Bond View 19/2014 - Nord LB

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Covered Bond & SSA View
Fixed Income Research
05. November 2014  19/2014
Themen
Seite
Der Markt im Überblick
2
CBPP3 führt zu deutlichen Spreadeinengungen
5
Fitch Quartalsreporting mit Neuerungen
9
DNB bestätigt Level-1-Klassifizierung von BNG und NWB
12
Charts & Grafiken
15
Ausgaben im Überblick
21
Ansprechpartner
22
NORD/LB-Research-Portal PROFI
Emissionsvolumina - SSA
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NL
20
FR
GE
15
SNAT
10
5
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
Wir bitten um Beachtung der besonderen Hinweise auf den letzten Seiten dieser Studie.
11/14
10/14
09/14
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06/14
0
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09/14
08/14
07/14
06/14
05/14
04/14
03/14
02/14
01/14
12/13
0
AT
25
04/14
5
ES
30
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10
Other
02/14
EURbn
15
35
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AT
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25
EURbn
Emissionsvolumina - Covereds
Bloomberg-Kürzel: NRDR <GO>
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Covered Bonds
Der Markt im Überblick
Analyst:
Tobias Meyer, CFA
Seit letztem Mittwoch gab es rege Aktivität am Primärmarkt zu verzeichnen.
Dabei waren nun die ersten Emittenten aus der Eurozone seit Beginn des Ankaufs durch die EZB bzw. die nationalen Zentralbanken aktiv. Insgesamt gab es
acht Transaktionen über ein Gesamtvolumen von EUR 7,75 Mrd. Für den Eisbrecher sorgte am Mittwoch die Nordea Bank Finland. Am gleichen Tag begab
die Raiffeisenbank a.s. die erste öffentlich syndizierte Benchmark aus Tschechien. Dabei soll das Institut Marktberichten zufolge jedoch knapp die Hälfte
der EUR 500 Mio. schweren Transaktion einbehalten haben. Zum Ende der
Woche folgten mit Credito Emiliano und Banco Sabadell zwei Emittenten aus
der europäischen Peripherie, bevor sich in dieser Woche die Compagnie de
Financement Foncier, Stadshypotek, BNP Paribas Home Loan SFH und die UBI
Banca zu der Runde gesellten. Damit haben wir die Marke von EUR 100 Mrd.
von im aktuellen Jahr emittierten EUR-Benchmarks (EUR 100,9 Mrd.) geknackt.
Unterdessen gab die EZB am Montag erneut das bisher angekaufte Volumen
im CBPP3 bekannt (mit Settlement bis Freitag). Dieses lag bei EUR 4.779 Mio.
und hat sich damit im Vergleich zur Vorwoche um EUR 3.075 Mio. erhöht. Das
über die ersten acht Tage durchschnittliche tägliche Volumen liegt somit bei
knapp unter EUR 600 Mio. Dabei unterstützte die Nachfrage der EZB auch die
Orderbücher der Neuemissionen und sorgte für niedrige Emissionsrenditen.
Erste CBPP3-fähige Emissionen
am Primärmarkt
Issuer
Country
Timing
ISIN
Maturity
Spread
Rating
UBI Banca
IT
04.11.2014
IT0005067076
10.3y
Volume
€ 1.0bn
ms +30bp
A+e / A2e / -
BNP Home Loan SFH
FR
04.11.2014
FR0012300754
10y
€ 0.5bn
ms -3bp
Stadshypotek
SE
03.11.2014
XS1135318431
7y
€ 1.25bn
ms -2bp
- / Aaae / -
CFF
FR
03.11.2014
FR0012299394
7y
€ 1.5bn
ms -5bp
AA+e / Aaae / -
Banco de Sabadell
ES
31.10.2014
ES0413860398
7y
€ 1.25bn
ms +25bp
- / A3e / -
Credito Emiliano
IT
30.10.2014
IT0005066763
7y
€ 0.75bn
ms +25bp
A+e / A2e / -
Raiffeisenbank a.s.
CZ
29.10.2014
XS1132335248
5y
€ 0.5bn
ms +32bp
- / A2e / -
Nordea Bank Finland
FI
29.10.2014
XS1132790442
10y
€ 1.0bn
ms +1bp
- / Aaa / -
AAAe / - / AAAe
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research (Rating: Fitch / Moody’s / S&P)
Moody’s sieht hohe
Widerstandsfähigkeit bei
türkischen Covered Bonds
Moody’s bescheinigt hypothekarischen Covered Bonds aus der Türkei in einem
Kommentar eine hohe Widerstandsfähigkeit gegenüber konjunkturellen Abschwüngen. Diese beruhe sowohl auf den strengen Kreditvergabestandards als
auch auf der günstigen Kombination aus Geldpolitik und makroprudenziellen
Maßnahmen. Zusätzlich wirke die demographische Entwicklung der Entstehung einer Preisblase am Immobilienmarkt entgegen. Daher sieht die Agentur
das Hauptrisiko der Covered Bonds nicht im Kreditrisiko der Deckungswerte,
sondern in (geo)politischen Entwicklungen. Außerdem wird u.a. das im Vergleich zu westlichen Staaten relativ hohe Verhältnis der Verschuldung zum
Einkommen als kritisch gesehen.
Trader’s Comment
Die Zentralbanken kaufen weiterhin aggressiv an, sodass CBPP3-fähige Jurisdiktionen outperformen. Wir sahen einige Pfandbriefe mit negativen Renditen
und lange Pfandbriefe handelten teilweise unterhalb der KfW-Kurve. Trotz
dieser Levels scheuen sich Investoren Stücke abzugeben. Andere Jurisdiktionen blieben stabil. Der Pick-up zu CBPP3-Jurisdiktionen ist inzwischen bemerkenswert, doch Investoren scheinen aktuell nicht auf Relative Value zu achten
oder spekulieren auf weitere Einengungen.
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 2 von 25
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
SSA
Der Markt im Überblick
Analyst:
Fabian Gerlich
Am vergangenen Freitag erfolgte die offizielle Einweihung der neuen irischen
Förderinstitution Strategic Banking Corporation of Ireland (SBCI), die künftig
ähnlich wie die KfW agieren dürfte: So besteht die Aufgabe des staatseigenen
Finanzierers in der Förderung irischer kleiner und mittelständischer Unternehmen (KMU), wobei die vergebenen Darlehen wettbewerbsneutral über die
jeweilige Hausbank vergeben werden. Die Refinanzierung erfolgt anfangs über
den National Pensions Reserve Fund (NPRF), die EIB sowie die KfW, die zu diesem Zweck bereits ein bundesgarantiertes Globaldarlehen im Umfang von EUR
150 Mio. für die Finanzierung von KMU-Investitionskrediten zur Verfügung
gestellt hat. Generell ist die Verbindung zur KfW sehr eng: Seit November 2013
war die deutsche Förderbank bei der Gründung der SBCI unterstützend tätig.
Die EIB dürfte ferner EUR 400 Mio. beisteuern. Weitere Refinanzierungsquellen
wie z.B. der Kapitalmarkt dürften u.E. erst im Laufe der Zeit hinzukommen und
sollten maßgeblich vom Wachstum der SBCI abhängig sein.
Irland gründet offiziell eigene
Förderbank
British Business Bank (BBB)
startet als unabhängige
Förderbank
Unterdessen startete die British Business Bank (BBB) am 3. November als unabhängige Förderbank ihre Geschäftstätigkeit im Vereinigten Königreich,
nachdem das Institut zuvor Teil des Wirtschaftsministeriums war. Der Start
dürfte damit anders verlaufen als bei der SBCI: Mehr als 35.000 kleine Unternehmen konnten bereits von GBP 829 Mio. von der staatlichen BBB profitieren,
als sie noch nicht unabhängig war. In den kommenden fünf Jahren sollen nun
insgesamt GBP 10 Mrd. für kleine Unternehmen bereitgestellt werden. Die
Gründung der BBB folgt dabei dem bestehenden Bedarf nach Venture Capital
und nach Diversifizierung der Finanzierungsquellen von kleinen und mittelgroßen Unternehmen (KMU). Die Geschäftstätigkeit dürfte sich dabei an der KfW
und der Small Business Administration (SBA) in den USA orientieren.
Folgt die Gründung einer
niederländischen Förderbank?
Zudem könnte die Gründung einer weiteren Förderbank folgen: Gerüchten
zufolge werde in den Niederlanden geprüft, ob ein Modell wie bei der BBB zur
KMU-Förderung sinnvoll sein könnte.
SEK als nächster
Green-Bond-Emittent?
Unterdessen scheint sich ein weiterer Emittent aus dem SSA-Segment auf eine
erstmalige Green-Bond-Transaktion vorzubereiten. Der schwedische Exportfinanzierer SEK bereitet Gerüchten zufolge einen entsprechenden Deal vor. Zurzeit befinde sich die SEK in Vorbereitungen für eine entsprechende Emission,
die noch vor Jahresende möglich wäre. Aufgrund der bestehenden EUR/USDBasisswapspreadniveaus halten wir eine Emission in USD zurzeit für am wahrscheinlichsten.
CDP, EU, CEB und Berlin in der
Pipeline
In naher Zukunft dürfte unterdessen die CDP an den Markt gehen. Die italienische Agency befindet sich auf Roadshow, eine Benchmark-Transaktion in EUR
erachten wir daher für wahrscheinlich. Ferner emittiert die EU heute einen 15yBond im Volumen von EUR 660 Mio. (Guidance ms +5bp), dessen Mittel an
Portugal und an die Ukraine weitergeleitet werden sollen. Die CEB befindet
sich hingegen mit einem USD-Deal in der Pipeline, dessen Laufzeit fünf Jahre
betragen soll (Guidance ms +2bp). Heute noch dürfte das Land Berlin einen 8yTitel preisen, der mit IPTs von ms -3bp in die Vermarktung startete.
Stadt Ludwigshafen plant
10Y-Bond
Gestern mandatierte die Stadt Ludwigshafen Lead Manager für eine geplante
Stadtanleiheemission. Die Laufzeit des Bonds soll sich auf zehn Jahre belaufen.
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 3 von 25
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Issuer
EIB
Country
Timing
ISIN
Maturity
SNAT
29.10.2014
XS1133551405
10y
Volume
€ 0.5bn
Spread
Rating
3mE +1bp
AAA/Aaa/AAA
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research (Rating: Fitch / Moody’s / S&P)
EIB emittiert Floater und CDC
wählt USD
Am Primärmarkt emittierte die EIB noch in der vergangenen Woche einen Floater mit einer Laufzeit von zehn Jahren, über den EUR 0,5 Mrd. eingesammelt
wurden und der schließlich bei 3mE +1bp gepreist wurde. Planmäßig trat der
ESM gestern am Geldmarkt mit einem 3M-Bill auf, der bei einer Emissionsrendite von -0,0553% platziert wurde. Zudem emittierte die CDC gestern eine
dreijährige USD-Benchmark im Volumen von USD 1,0 Mrd., bei der der ReofferSpread bei ms +5bp festgesetzt wurde.
Vielzahl kleiner Deals deutscher
SSAs
Zu Beginn der Woche waren daneben u.a. deutsche Städte aktiv: Die NRWStädte Dortmund, Essen, Herne, Remscheid, Solingen und Wuppertal stockten
ihre bestehende gemeinsame Stadtanleihe um EUR 0,1 Mrd. auf EUR 0,5 Mrd.
auf, wobei der Reoffer-Spread nach IPTs von ms +30 bei ms +28bp festgesetzt
wurde. Neben den NRW-Kommunen waren ferner die Länder BadenWürttemberg (5y bei 3mE -4bp; EUR 280 Mio.), Rheinland-Pfalz (7y-Tap bei ms
-6bp; EUR 250 Mio.), NRW (10y-Tap; EUR 200 Mio.) und Schleswig-Holstein (8yTap bei ms -4bp; EUR 350 Mio.) sowie die IBB (4y bei 3mE +1bp; EUR 300 Mio.)
aktiv.
Trader’s Comment
Die Berichtswoche war etwas lebhafter im Vergleich zur Vorwoche. Mit der
Einstufung der Bonds von BNG und NEDWBK als Level 1 Assets durch die niederländische Zentralbank waren diese Emittenten gut gefragt und ca. 1-2bp
fester gegen Swaps. Ebenso waren gute two-way Umsätze in EFSF-Bonds bis
8y zu beobachten. Hier erwarten wir in der nächsten Woche einen Tap in Höhe
des für dieses Jahr verbleibenden Funding-Bedarfs von EUR 1,5 Mrd.. Dealer
schauen wieder stärker auf Relative Value und versuchen sich in unterbewerteten Bonds vorzupositionieren. Dementsprechend sind viele Marktteilnehmer in
der Straße gleich positioniert. Die insgesamt bessere Nachfrage im Sekundärmarkt ohne Angebot aus dem Primärmarkt führte zu leicht festeren Spreads in
dieser Woche. Der Markt zeigt Sättigungserscheinungen für lange Bundesländer-Bonds. Die Nachfrage hat merklich nachgelassen, jedoch ohne Einfluss auf
die Spreads. Uns erscheinen hingegen Laufzeiten von 5-8y als attraktiv, da der
Sekundärmarkt in diesem Laufzeitenband nahezu trocken ist.
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 4 von 25
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Covered Bonds
CBPP3 führt zu deutlichen Spreadeinengungen
Analyst:
Matthias Melms, CIIA, CCrA
Mit der Ankündigung der europäischen Zentralbank, ein erneutes Covered
Bond Ankaufprogramm aufzulegen, überraschten die Notenbanker nahezu alle
Marktteilnehmer. Während die Spreads bereits mit der Bekanntgabe reagierten und sich deutlich einengten, ist seit dem 22. Oktober, dem Beginn des
Kaufprogramms durch die Notenbanken des Eurosystems am Sekundärmarkt,
eine Konsolidierung auf engem Niveau zu beobachten. Mittlerweile liegen die
ersten Daten über das Volumen der bisher getätigten Käufe auf der Homepage
der EZB vor, die im Wochenrhytmus über ihre Aktivitäten informiert. So wurden
in den ersten drei Tagen vom 22. bis zum 25. Oktober EUR 1.704 Mio. am Sekundärmarkt erworben. In der vergangenen Woche tätigten die Zentralbanker
dann weitere Käufe über EUR 3.075 Mio., so dass bisher insgesamt EUR 4.779
Mio. (bis Settlement 31.10.) erworben wurden. Wir sehen uns aufgrund des
bereits in den ersten acht Tagen des Kaufprogramms angekauften Volumens
auch in unserer Prognose bestätigt und erwarten daher weiterhin, dass die
Käufe in den nächsten 24 Monaten insgesamt ein Volumen von rund EUR 100
Mrd. erreichen werden (s. CSV 11/2014).
Käufe am Sekundärmarkt
seit 22. Oktober
Massive Aktivitäten am
Primärmarkt
Am Mittwoch emittierte nun mit der Nordea Bank Finland die erste Bank aus
einem Land des Eurosystems seit der Auflage des Ankaufprogramms. Hier
zeigte sich nun, wie auch in den nachfolgenden Transaktionen von Credem,
Banco Sabadell und der CFF, dass die Zentralbanken massiv am Primärmarkt
intervenieren.
Spreadbewegung ausgwählter Märkte
Performance ausgewählter Segmente
01.09. - 02.10.
02.10. - 22.10.
22.10 - act
5
0
-5
Delta in bp
-10
-15
-20
-25
-30
-35
-40
-45
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
Direkte Auswirkung nach
Ankündigung feststellbar
Core Eurozone
Core Non Eurozone
Periphery
Periphery Multi
Overseas
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
Am Sekundärmarkt waren die Auswirkungen der Intervention zuerst zu spüren:
direkt nach der Ankündigung des Ankaufprogramms engten sich die Spreads
ein. Um die Auswirkungen zu untersuchen haben wir den Zeitraum seit der
Ankündigung in drei Abschnitte aufgegliedert: von Beginn der Ankündigung
am 4. September bis zum 2. Oktober, wo nach der EZB-Ratssitzung Details zum
Ankaufprogramm veröffentlicht wurden. Der zweite Zeitraum umfasst die Konkretisierung der Ankaufskriterien am 2. Oktober bis zum tatsächlichen Start der
Käufe am 22. Oktober. Den dritten Zeitraum haben wir von dem Beginn der
Ankäufe bis zum aktuellen Rand festgelegt.
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 5 von 25
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Deutliche Spreadeinengungen
über alle Segmente am
Sekundärmarkt
Zudem haben wir den aggregierten Spread über die einzelnen Länder gebildet
und sie zu einem der Segmente „Core Eurozone“, „Periphery“, „Periphery Multi“, „Core Non Eurozone“ und „Overseas“ zugeordnet. Die größten Spreadeinengungen wurden nach der Ankündigung des Ankaufprogramms bis zur Konkretisierung der Ankaufpläne verzeichnet. Auch nach der EZB-Sitzung am 2.
Oktober bis zum Beginn des physischen Ankaufs am 27. Oktober hielten die
Spreadeinenungen an, jedoch mit nachlassender Dynamik. Seit Start des Ankaufs schließlich wurden im Durchschnitt keine weiteren Einengungen mehr
verzeichnet.
Stärkste Einengung in der
Peripherie
Aufgegliedert auf die von uns definierten Segmente konnten „Periphery Multi“
die höchsten Gewinne von insgesamt 54bp realisieren, wobei das Gros von
42bp bis zur EZB-Sitzung am 2. Oktober erzielt wurde. Eine Performance von
insgesamt 30bp erreichte das Segment „Periphery“. Auch hierbei fiel der überwiegende Teil der Gewinne (23bp) in der ersten Phase an. Ein differenzierteres
Bild wurde bei den anderen Segmenten verzeichnet, wo das Segment „Core
Eurozone“ die anderen beiden Segmente „Core Non Eurozone“ und „Overseas“
outperformte. Während „Core Eurozone“ im Durchschnitt um 8bp einengte,
konnten die anderen beiden Segmente, die Emittenten außerhalb der Eurozone repräsentieren, eine Spreaderformance von jeweils 3bp realisieren. Dabei
fielen bei den beiden europäischen Core-Segmenten die Gewinne gleichmäßig
bis zum Start des Ankaufprogramms an, während der Teilmarkt „Overseas“ vor
allem bis zur EZB-Sitzung am 2. Oktober von einengenden Spreads profitierte.
Nach dem Start des Ankaufprogramms konnte im Durchschnitt keines des
Segmente mehr Spreadgewinne verzeichnen. Die meisten Märkte konsolidieren seitdem die erzielten Zuwächse. Leichte Ausweitungen von 2bp sind seitdem lediglich in dem Teilmarkt „Periphery Multi“ zu beobachten.
Ankaufprogramme in der Übersicht
CBPP1
CBPP2
CBPP3
Umfang
EUR 60 Mrd.
(davon EUR 16,2 Mrd. Primär-,
EUR 43,8 Sekundärmarkt)
geplant: EUR 40 Mrd.; tatsächlich
angekauft: EUR 16,5 Mrd.
(davon rund 1/3 Primär-, 2/3
Sekundärmarkt)
aufgrund Interaktion mit ABSPP und
TLTRO wird kein Volumen definiert
(inkl. ABS bis zu EUR 1.000 Mrd.
möglich)
Zeitraum
Juli 2009 – Juni 2010
November 2011 – Oktober 2012
Start: Oktober 2014; Dauer: mind. 2
Jahre
Key Facts
Die Anleihen müssen die Kriterien für Sicherheiten für Refinanzierungsgeschäfte mit der
EZB erfüllen.
Die Anleihen müssen die Kriterien für Sicherheiten für Refinanzierungsgeschäfte mit der EZB
erfüllen.
Die Anleihen müssen die Kriterien
für Sicherheiten für Refinanzierungsgeschäfte mit der EZB erfüllen.
Erfüllung OGAW 52 (4) oder
vergleichbar.
Erfüllung OGAW 52 (4) oder
vergleichbar.
Mindestrating: BBB-/Baa3
(Ausnahmen in GR und CY).
Emissionsvolumen ≥ EUR 500
Mio.
Emissionsvolumen ≥ EUR 300
Mio.
Ankaufslimit: 70% pro ISIN
(Ausnahmen in GR und CY).
Mindestrating AA/Aa.
Mindestrating BBB-/Baa3.
Deckung mit Forderungen
gegen private oder öffentliche
Schuldner.
Deckung mit Forderungen gegen Deckung mit Forderungen geprivate oder öffentliche Schuldgen private oder öffentliche
ner.
Schuldner.
(Rest)Laufzeit
3 bis 7 Jahre
max. 10,5 Jahre
Kein Mindestemissionsvolumen.
keine Anforderung
Quelle: EZB, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 6 von 25
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Anteil „Central Banks/ Public Institutions“ 2013
und 2014
Investorendistribution Primärmarkt 2014ytd
60%
25%
50%
20%
40%
30%
15%
20%
2013
10%
2014
10%
Overseas
Others
Corporates
Pensions
0%
Core Eurozone
Periphery
Quelle: Marktdaten, NORD/LB Fixed Income Research
Primär: Anteil „Central Banks/Public Institutions“
seit 27.Oktober
2.50
2.00
2013
2014
1.50
4.5
4.0
3.5
3.0
2.5
2.0
1.5
1.0
0.5
0.0
1.00
0.50
0.00
Periphery
Central Banks/Public Institutions (lhs)
Quelle: Marktdaten, NORD/LB Fixed Income Research
CFF Nov 2012
3.00
50%
45%
40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
SABSM Nov 2021
3.50
Overseas
Periphery
Die Partizipationsrate von Zentralbanken und Öffentlichen Institutionen stellt
sich in 2013 und 2014 in den von uns definierten Segmenten unterschiedlich
dar. Während diese Investorengruppe vor allem bei „Overseas“ (2013: 18%;
2014: 21%) und „Core Non Eurozone“ (2013: 12%; 2014: 16%) involviert war,
traten sie bei Transaktionen von Emittenten des Eurosystems deutlich geringer
in Erscheinung. Dies gilt sowohl für Transaktionen von Emittenten des Segments „Core Eurozone“ (2013: 10%; 2014: 13%) als auch im besonderen Maße
für Emissionen des Teilmarktes „Periphery“ (2013: 1%; 2014: 4%). Seit dem
Beginn des Ankaufprogramms ist die Investorengruppe „Central Banks & Public
Institutions“ nun massiv involviert und bekam zwischen 22% und 44% bei den
bisher erfolgten vier Transaktionen von Emittenten, die ihren Sitz in der Eurozone haben allokiert. Dies erfolgte in den bisherigen Emissionen zu Lasten
anderer Investorengruppen. Erste Daten deuten darauf hin, dass insbesondere
Banken deutlich weniger zugeteilt bekamen, als dies im Durchschnitt in der
Vergangenheit zu beobachten war.
4.00
Core Non
Eurozone
Overseas
Quelle: Marktdaten, NORD/LB Fixed Income Research
Bid-to Cover Ratio 2013/2014
Core Eurozone
Core Non
Eurozone
CRDEM Nov 2021
Primärmarkt rückt in den Fokus
des Ankaufprogramms
5%
NDASS Nov 2024
Insurances
Central Banks/SSA
Hedge Funds
Core Non Eurozone
Retail/Private Wealth
Core Eurozone
Funds
Asset Managers
Banks
0%
Bid-to-cover (rhs)
Quelle: Marktdaten, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 7 von 25
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Auswirkungen auf Orderbücher
bisher unklar
Welche Auswirkungen die Zentralbankaktivitäten konkret auf die Orderbücher
haben, lässt sich aufgrund der niedrigen Anzahl von Emissionen, die bisher im
Zeitrahmen des Ankaufprogramms lagen noch nicht konkret feststellen. So
betrug die Bid-to-cover Ratio für Emittenten des Segments „Core Eurozone“ in
2013 im Durchschnitt 2,13 und 2,16 in 2014. Bei der ersten Primärmarkt Transaktion der Nordea Bank Finland (NDASS Nov 2024) lag diese Kennzahl bei 3,7
und damit deutlich über dem Durchschnittswert der vergangenen zwei Jahre,
während bei der CFF Nov 2012 dieser Wert 2,1 betrug und sich damit im Rahmen der Beobachtungen seit 2013 bewegte. Auch die bisherigen Transaktionen aus Italien und Spanien liefern kein klares Bild: während CRDEM Nov 2021
eine Bid-to-cover Ratio von 4,0 aufwies, betrug diese bei SABSM Nov 2021 2,4.
Wir werten diese Daten als erste Indikation dafür, dass die Zentralbankaktivität
zwar (i) zu einem leichten Anstieg der Bücher führt, aber auch (ii) andere Investorengruppen verdrängt.
Fazit
Mit der überraschenden Einführung von CBPP3 haben sich die Spreads deutlich eingeengt. Das Volumen, dass die Zentralbanken in den ersten zwei Wochen angekauft haben, werten wir jedoch als ein Hinweis darauf, dass insgesamt ein deutlich höheres Volumen avisiert wird, als in den ersten beiden Programmen (CBPP1: EUR 60 Mrd.; CBPP2: EUR 16,5 Mrd.), so dass wir von anhaltendender und nachhaltiger Nachfrage von Zentralbankseite ausgehen. Wir
sehen daher die Spreads für die Dauer des Ankaufprogramms als gut unterstützt an und erwarten eine Outperformance von Covered Bonds aus der Eurozone gegenüber Covered Bonds aus anderen Regionen, die zwar auch weiter
eintighten sollten, jedoch nicht so stark wie die Covered Bonds, die im Rahmen
des Programms angekauft werden. Wir rechnen weiterhin mit einer Outperformance von Belgien und Niederlande, da wir annehmen, dass die EZB das Programmvolumen nach dem eingezahlten Anteil am EZB-Kapital allokieren wird
(zur ausführlichen Argumentation siehe CSV 11/2014). Dies würde in der Peripherie auch eine bessere Wertentwicklung von Italien gegenüber Spanien bedingen.
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 8 von 25
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Covered Bonds
Fitch Quartalsreporting mit Neuerungen
Analyst:
Tobias Meyer, CFA
Die Ratingagentur Fitch hat ihren Report „Covered Bonds Surveillance Snapshot“ für das dritte Quartal des Jahres 2014 veröffentlicht. In diesem werden
nun zum ersten Mal auch Angaben zu den Verlustraten im B-Szenario (‘B‘ PLRs;
s. CSV 17/2014) sowie dem Rückzahlungstypus gemacht. Zum 01. Oktober
2014 bewertete die Agentur insgesamt 132 Covered Bond Programme von 107
verschiedenen Emittenten verteilt über 21 Länder. Damit gab es verglichen mit
dem vorherigen Report einen Zugang, das hypothekarische Programm der
italienischen Banca Popolare di Sondrio. In den meisten Auswertungen werden
allerdings nur 130 Programme berücksichtigt, da die Covered Bonds der Banco
Santander Chile auf einer nationalen Ratingskala bewertet werden und somit
nur eine eingeschränkte Vergleichbarkeit gegeben ist.
Insgesamt 132 Programme
bewertet
Hypothekarische Programme
dominieren
Das Gesamtvolumen aller von Fitch bewerteten Programme beläuft sich zum
Ende des dritten Quartals auf EUR 1.199 Mrd. Der Großteil davon entfällt mit
110 Programmen bzw. 83% des Volumens auf mit Hypotheken besicherte
Covered Bonds. Mit öffentlichen Forderungen besicherte Programme (20) zeigen sich für 16% des Volumens verantwortlich, während sonstige Deckungswerte (2) weiterhin lediglich 1% ausmachen.
Ratingausblick
Country
Ratingverteilung
Negative
Ireland
Positive
3
-
10
-
Luxembourg
1
-
Poland
2
-
Portugal
4
1
Spain
4
-
UK
1
-
25
1
Italy
Total
Quelle: Fitch, NORD/LB Fixed Income Research
6
no. of programmes
16
12
77
18
AAA
AA cat.
A cat.
BBB cat.
≤ BB+
Quelle: Fitch, NORD/LB Fixed Income Research
Knapp 60% aller Programme
mit Höchstrating
Mit 77 Programmen (59,7%), die über ein Rating von AAA verfügen, hat sich
der Anteil von Topratings gegenüber dem Vorquartal (58,9%) minimal erhöht,
was u.E. auf das Upgrade der Yorkshire Building Society zurückgeführt werden
kann. Die Anzahl von Ratings außerhalb des Investment Grades (≤ BB+) blieb
konstant bei sechs. Die betroffenen Programme (4,7%) verteilen sich auf Griechenland (5) und Zypern (1) mit Ratings von BB- (1), B+ (4) und CCC (1).
11 Upgrades im dritten Quartal
Im dritten Quartal gab es zahlreiche Upgrades zu verzeichnen. Insgesamt wurde das Rating von elf Programmen angehoben. Darunter waren fünf griechische Programme, zwei deutsche und jeweils eines aus Italien, Portugal, Spanien und Großbritannien. Der Großteil profitierte dabei durch die Vergabe eines
IDR-Uplifts im Rahmen der angepassten Ratingmethodik zur Berücksichtigung
der Besserstellung von Covered Bonds in einem Bail-in, während zwei Upgrades auf verbesserten Emittentenratings (IDR) basierten.
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 9 von 25
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Negativer Ausblick insbesondere Dennoch besteht weiterhin bei 25 Programmen ein negativer Ratingausblick,
in der Peripherie
während nur bei einem ein positiver Outlook besteht. Dabei liegt der Fokus der
negativen Erwartungen weiterhin auf der europäischen Peripherie und insbesondere auf Italien. Obwohl damit ca. 20% alle Covered Bond Ratings einen
negativen Outlook haben, ist dies jedoch weit niedriger als der Anteil negativer
Ausblicke bei Emittentenratings (ca. 42%).
55% der Programme profitieren
von IDR-Uplifts
Insgesamt wird für 41 Programme (32%) ein IDR-Uplift von zwei Notches gewährt, während 29 Programme (22%) einen Notch Uplift erhalten. Weitere 24
(18%) wären zwar grundsätzlich in der Lage, einen Uplift zu bekommen, erfüllen derzeit jedoch nicht die notwendigen Voraussetzungen. Die übrigen 36
Programme (28%) qualifizieren sich nicht für einen IDR-Uplift, da sie sich z.B.
in Jurisdiktionen befinden, in denen die Gesetzgebung entweder noch nicht
fortgeschritten genug ist oder einen Bail-in von Covered Bonds nicht ausdrücklich ausschließt.
Betroffene Programme bei IDR-Downgrade
C
D-Cap Verteilung
90
35
80
60
50
40
80
30
51
No. of programmes
No. of programmes
70
3
1
3
25
20
15
29
28
22
1
10
1
20
10
4
30
5
26
7
10
7
11
2
3
0
0
if 1 notch
downgrade
if 2 notches
downgrade
Quelle: Fitch, NORD/LB Fixed Income Research
8
if 3 notches
downgrade
6
5
Mortgage
4
3
2
Public sector
1
0
N/A
Others
Quelle: Fitch, NORD/LB Fixed Income Research
Ratingpuffer verbessern sich
C
Mit 26 Programmen wären 20% aller Covered Bond Ratings direkt von einem
Downgrade bedroht, sollte sich das Emittentenrating um einen Notch verschlechtern, sodass hier keinerlei Ratingpuffer mehr besteht. Damit hat sich
der Wert zum Vorquartal (33%) spürbar verbessert. Von einer Herunterstufung
des IDR um drei Notches wären mit 80 Programmen bereits 61% betroffen. Im
Vorquartal lag der Wert jedoch noch bei 67%. Insgesamt hat sich damit bei
einem großen Teil der von Fitch bewerteten Programme der Ratingpuffer verbessert, was wir insbesondere auf die Einführung der IDR-Uplifts zurückführen.
D-Cap meist im Mittelfeld;
öffentliche Forderungen
grundsätzlich mit besserer
Liquidität
Der D-Cap bemisst den Grad des Risikos von Liquiditätslücken innerhalb eines
Covered Bond Programms nach Ausfall des Emittenten und definiert den maximalen Uplift des Covered Bond Ratings zum IDR. Der überwiegende Teil aller
Programme bewegt sich dabei zum Ende des dritten Quartals im Mittelfeld bei
einem D-Cap von 3 (31 Programme; 23,5%) oder 4 (33 Programme; 25,0%). Die
höchste D-Cap-Einstufung erreichen immerhin acht Programme (6,1%), während insgesamt 26 (19,7%) in der schlechtesten Kategorie landen. Grundsätzlich haben Public Sector Programme dabei einen besseren Wert (Ø3,4) als ihre
hypothekarischen Pendants (Ø2,7), da sie meist eine höhere Liquidität aufweisen und somit im Insolvenzfall eine schnellere Liquidierung möglich ist.
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 10 von 25
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Freie Überdeckung zeigt
Emissionspotential
Die Breakeven OC zeigt die Übersicherung an, die von Fitch als notwendig zum
Erhalt des aktuellen Ratings angesehen wird. Die durchschnittlichen Werte der
Breakeven OC in jeder Jurisdiktion im Vergleich zur jeweils durchschnittlich
verfügbaren nominalen Übersicherung (d.h. Gesamtübersicherung abzgl. der
Breakeven OC) zeigen zum Ende des dritten Quartals in mehreren Ländern
noch frei verfügbare Deckungswerte an. Hier besteht somit u.U. noch weiteres
Emissionspotential, ohne dass aktuelle Covered Bond Ratings aufgrund von zu
geringer Übersicherung gefährdet wären. Bei hypothekarischen Programmen
fallen u.a. hohe Werte in Spanien (die jedoch der dortigen Covered Bond Struktur geschuldet sein dürften) und Großbritannien auf, während bei Public Sector
Programmen insbesondere deutsche Emittenten hervorstechen.
Asset Disposal Loss weiterhin
Haupttreiber der Breakeven OC
Die Haupttreiber der Breakeven OC werden in die drei Komponenten (i) Cash
Flow Valuation, (ii) Credit Loss und (iii) Asset Disposal Loss eingeteilt. Im aktuellen Surveillance Snapshot werden die Komponenten für 114 (86%) der bewerteten Programme veröffentlicht, für zwei weitere Programme soll eine Veröffentlichung in Zukunft folgen. Für den Rest plant Fitch keine Veröffentlichung, da bei diesen Programmen keine Cash Flow Analyse durchgeführt wird.
Derzeit macht die Agentur bei 53% der Programme den Asset Disposal Loss
als größten Treiber der Übersicherungsanforderung aus. Bei weiteren 36% ist
der Credit Loss der wichtigste Faktor, während beim Rest (11%) die Cash Flow
Valuation ausschlaggebend ist.
‘B‘ PLRs zeigen Unterschiede
zwischen Sicherheitenarten und
Jurisdiktionen
Neu in der Quartalsstudie ist die Veröffentlichung der ‘B‘ PLRs, die eine Aussage über den prozentualen Verlust im Cover Pool über die Laufzeit der Deckungswerte im ‘B‘ Ratingszenario treffen. Der durchschnittliche Wert über alle
106 Programme, für die die Kennzahl bisher ermittelt wurde, liegt bei 2,8%. Er
zeigt jedoch eine starke Schwankungsbreite (Min.: 0,0%; Max.: 19,5%), wobei
insbesondere die Art der Besicherung und die Jurisdiktion ausschlaggebend
sind. So liegt der Durchschnitt für Public Sector Programme bspw. bei 1,2%,
während bei hypothekarischen Programmen 3,0% ermittelt werden. Dabei
weisen gewerbliche Objekte und gemischte oder sonstige Pools (z.B. SMEs)
höhere Verlustquoten auf als Pools mit wohnwirtschaftlichen Immobilien.
Ebenso ist der Durchschnittswert für die europäische Peripherie etwa sechsmal
so hoch wie der für den Rest Europas. Insgesamt ermöglicht der ‘B‘ PLR einen
Vergleich der Qualität der Deckungswerte individueller Programme in verschiedenen Jurisdiktionen.
Großteil der Programme
emittiert ausschließlich als
Soft Bullet
Eine weitere Neuerung ist der Hinweis auf die Rückzahlungsart (Hard Bullet,
Soft Bullet, [Conditional] Pass-through) der aus den jeweiligen Programmen
emittierten Covered Bonds. Dabei stellt die Agentur fest, dass lediglich 50
(38%) der 132 Programme ausschließlich Hard Bullet Bonds begeben, d.h.
dass eine endfällige Zahlung zum Fälligkeitstag ansteht. Weitere zwölf Programme (9%) emittieren sowohl Hard als auch Soft Bullets, während zwei Programme (2%) Pass-through Strukturen neben den Hard Bullets anbieten. Insgesamt zehn Programme (8%) erlauben ausschließlich Pass-through Covered
Bonds. Der größte Anteil entfällt jedoch mit 58 (44%) auf reine Soft Bullet Programme, d.h. die Bonds haben (unter Voraussetzungen) die Option einer Laufzeitverlängerung, die in den meisten Fällen zwölf Monate beträgt. Den Covered
Bond Markt für einen überwiegenden Hard Bullet Markt zu halten, scheint somit ein Irrglaube zu sein.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  05. November 2014
SSA
DNB bestätigt Level-1-Klassifizierung von BNG und NWB
Analyst:
Fabian Gerlich
Vergangene Woche veröffentlichte die De Nederlandsche Bank (DNB) Q&A zum
Rechtsakt für die Liquidity Coverage Ratio (LCR). Im Rahmen der Antwort auf
die Frage, was unter einem promotional lender zu verstehen sei, nannte die
DNB dabei die BNG und die NWB als Beispiele derartiger Institutionen. Damit
bestätigte die DNB indirekt den Level-1-Status von BNG und NWB, da Anleihen
von promotional lender ohne Restriktionen als Level 1 Assets klassifizierbar
sind. Überraschend ist dies zwar nicht, jedoch ergab die genaue Formulierung
von Art. 10(1)(e)(ii) LCR leichte Unstimmigkeiten (vgl. CSV 17/2014).
ASW-Spreads im Vergleich
10
10
25
20
0
0
ASW in bp
ASW spread in bp
5
-5
-10
-15
15
-10
10
-20
-20
G spread in bp
Spreadperformance im Vergleich
5
-25
-30
0
1
2
BNG
DSLs
3
NWB
BNG
4
5
6
Years to maturity
FMO
NWB
7
8
9
Propertize
DSLs
10
-30
Jun 14
0
Jul 14
Aug 14
Sep 14
Okt 14
5Y NWB (rhs)
5Y BNG (rhs)
BNG 1 03/19/19 (lhs)
NEDWBK 0 5/8 07/03/19 (lhs)
NETHER 4 07/15/19 (lhs)
Anm.: Restlaufzeit >1 und < 10 Jahre; ausst. Volumen mind. EUR 0,5 Mrd. Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
Bestätigung mit
Nachfrageeffekt?
Obwohl bereits seit Monaten eine klare Erwartungshaltung bezüglich der Klassifizierung der BNG und NWB als Level-1-Emittenten bestanden hatte, rechnen
wir infolge der Bestätigung der Klassifizierung mit tendenziell höherer Nachfrage. Die nun finale Klarheit könnte zuvor zurückhaltende Investoren dazu
bewegen, in den kommenden Wochen und Monaten ihr Niederlandebezogenes Exposure innerhalb bestehender LCR-Portfolien zu optimieren,
indem BNG/NWB gegenüber Staatsanleihen und/oder Covered Bonds getauscht werden. Tatsächlich war im Nachgang zur Bestätigung eine verstärkte
Nachfrage zu beobachten (siehe Trader’s Comment). Zumindest im mittleren
Laufzeitbereich um fünf Jahre sehen wir Potential für Spreadeinengungen
gegenüber DSLs. Aufgrund eines fehlenden Risikogewichts von 0% sehen wir
die fairen Spreads der BNG und NWB jedoch weiterhin oberhalb der Levels von
Propertize und der FMO bei denen ein Risikogewicht von 0% ansetzbar ist.
Nicht zuletzt aufgrund ihres Seltenheitswerts hielten wir niedrigere Spreads
bei diesen kleinen Emittenten für angemessen.
Weiterhin
Klarstellungsbedarf bei der LCR
Weiterhin sehen wir nach der LCR Klärungsbedarf. Mit ihren Q&A zur LCR hat
die DNB zwar die Unsicherheiten bei der BNG und der NWB nehmen können,
bei anderen Emittenten besteht indes weiterhin Unklarheit bezüglich der finalen Klassifizierung. Die DNB könnte dabei als Beispiel dienen, wie Klarheit geschaffen werden kann, ohne dabei zwangsweise ein offizielles Schreiben aufsetzen zu müssen. Wir rechnen weiterhin damit, dass sich nationale Aufsichtsbehörden zur Klassifizierung von Emittenten äußern werden, deren Einordnung unklar ist. Im Folgenden geben wir einen Überblick über diese Agencies,
wobei wir die Wahrscheinlichkeit der möglichen Klassifizierungen schätzen.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Agencies mit unklarer Klassifizierung im Überblick
Emittent
Klassifizierung Wahrscheinlichkeit
Begründung
FMS-WM
Level 1
99%
Wir sehen den FMS-WM sowie den SoFFin als public sector entity (PSE) und gehen daher
von einer Level-1-Klassifizierung aus.
EAA
Level 1
95%
Wir sehen die EAA als public sector entity (PSE) und gehen daher von einer Level-1Klassifizierung aus.
AFD
Level 1
40%
Die AFD könnte Level 1 zugeordnet werden, sofern die Banque de France den EPIC-Status
als ausreichend für die in Art. 10(1)(e)(i) LCR geforderte Maintenance Obligation anerkennt.
Level 2A
50%
Die AFD könnte Level 2A zugeordnet werden, sofern Art. 10(1)(e)(i) LCR keine Anwendung
findet und die AFD weiterhin von der Banque de France als PSE gesehen wird.
Nicht
anrechenbar
10%
Anleihen der AFD könnten nicht als liquide Assets definiert werden, sofern Art. 10(1)(e)(i)
LCR keine Anwendung findet und die Banque de France die AFD nicht als PSE sieht.
Level 1
20%
Die Bpifrance könnte Level 1 zugeordnet werden, sofern die Banque de France die Haftungsstruktur als ausreichend für die in Art. 10(1)(e)(i) LCR geforderte Maintenance Obligation anerkennt. Aufgrund der Komplexität der Haftungsstruktur sehen wir dies mit einer
geringeren Wahrscheinlichkeit als bei der AFD.
Level 2A
60%
Die Bpifrance könnte Level 2A zugeordnet werden, sofern Art. 10(1)(e)(i) LCR keine Anwendung findet und die Banque de France die Bpifrance oder die EPIC BPI-Groupe als PSE
sieht.
Nicht
anrechenbar
20%
Anleihen der Bpifrance könnten nicht als liquide Assets definiert werden, sofern Art.
10(1)(e)(i) LCR keine Anwendung findet und die Banque de France die Bpifrance nicht als
PSE sieht.
Level 2A
(PSE)
10%
Die SAGESS könnte Level 2A ohne Restriktionen zugeordnet werden, sofern die Banque de
France die SAGESS als PSE definiert.
Level 2A
(Corporate)
90%
Die SAGESS könnte Level 2A mit Restriktionen zugeordnet werden, sofern die Banque de
France die SAGESS nicht als PSE definiert.
FMO
Level 1
99%
Die FMO könnte Level 1 zugeordnet werden, sofern sie von der DNB als PSE definiert wird
und/oder Art. 10(1)(e)(i) Anwendung findet.
BIG
Level 2A
(PSE)
40%
Die BIG könnte Level 2A ohne Restriktionen zugeordnet werden, sofern die BIG von der
FMA als PSE definiert wird.
Level 2A
(Corporate)
60%
Die BIG könnte Level 2A mit Restriktionen zugeordnet werden, sofern die BIG von der FMA
nicht als PSE definiert wird.
Level 2A
(PSE)
20%
Die ELG könnte Level 2A ohne Restriktionen zugeordnet werden, sofern die ELG von der
FMA als PSE definiert wird.
Level 2A
(Corporate)
80%
Die ELG könnte Level 2A mit Restriktionen zugeordnet werden, sofern die ELG von der FMA
nicht als PSE definiert wird.
Level 2A
50%
Die KBN könnte Level 2A zugeordnet werden, sofern die Finanstilsynet die KBN als PSE
definiert.
Nicht
anrechenbar
50%
Die KBN könnte Level 2A zugeordnet werden, sofern die Finanstilsynet die KBN nicht als
PSE definiert.
Level 2A
30%
Die SEK könnte Level 2A zugeordnet werden, sofern die Finansinspektionen die SEK als
PSE definiert.
Nicht
anrechenbar
70%
Die SEK könnte Level 2A zugeordnet werden, sofern die Finansinspektionen die SEK nicht
als PSE definiert.
Level 2B
90%
Die CORES könnte Level 2B zugeordnet werden, sofern die CORES von der Banco de
España nicht als PSE definiert wird.
Nicht
anrechenbar
10%
Anleihen der CORES könnten nicht als liquide Assets klassifiziert werden, sofern die Banco
de España die CORES als PSE definiert. Aufgrund des Risikogewichts (50%) wäre dann
keine Level-2-Klassifizierung möglich.
Bpifrance
SAGESS
ELG
KBN
SEK
CORES
Quelle: NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 13 von 25
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Fazit
Obwohl das Statement der DNB keine Überraschung darstellt, dürfte die potentielle Investorenbasis für die BNG und die NWB damit gewachsen sein. Unsicherheiten bei der Auslegung der Definition eines promotional lenders dürften
konservative Investoren hier zuvor zurückhaltend agiert haben lassen, sodass
durch die Klarstellung der DNB nun auch BNG und NWB für diese Investoren
zunehmend interessanter werden. Im mittleren Laufzeitbereich sehen wir dabei weiterhin Potential für eine Spreadeinengung gegenüber DSLs, wobei wir
nach Möglichkeit Titel der FMO oder von Propertize aufgrund ihrer vorteilhaften Risikogewichtung bei gleicher LCR-Klassifizierung bevorzugen. Die Klarstellung des LCR-Status von BNG und NWB dürfte eine Art Vorreiter darstellen.
Wir gehen weiterhin davon aus, dass Agencies mit unklarer LCR-Klassifizierung
ähnliche Statements von ihren Aufsichtsbehörden ersuchen. Das Format der
Klarstellung im Rahmen von Q&A zu den Formulierungen der LCR dürfte dabei
sicherlich als positives Beispiel dienen.
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 14 von 25
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Covered Bonds
Charts & Grafiken
Ausstehendes Benchmarkvolumen
Top 10 Länderübersicht (EUR Benchmarks)
EUR 1158.1bn
Country
No. of CBs
ØVol. (€bn)
Vol. weight.
ØMod.
Duration
ES
14.5%
24.7%
2.5%
2.7%
FR
ES
286.2
206
1.4
2.5
DE
FR
246.7
165
1.5
4.0
DE
117.3
151
0.8
3.0
IT
92.9
88
1.1
2.3
IT
2.8%
GB
3.4%
NL
3.6%
NO
GB
73.5
54
1.4
3.3
DK
NL
42.1
29
1.5
4.4
SE
NO
39.0
35
1.1
3.4
PT
DK
32.8
24
1.4
1.6
SE
30.7
28
1.1
3.0
PT
28.7
31
0.9
0.9
6.3%
21.3%
8.0%
Others
10.1%
Benchmark Fälligkeiten je Monat
2013
2014
Vol.gew. Modified Duration nach Land
10/15
2012
09/15
2011
08/15
2010
0
07/15
2009
5
06/15
0
10
05/15
50
15
04/15
100
20
03/15
150
25
02/15
200
30
01/15
250
35
12/14
300
AT
AU
BE
CA
CH
CY
CZ
DE
DK
ES
FI
FR
GB
GR
HU
IE
IT
LU
NL
NO
NZ
PT
SE
US
11/14
350
EURbn
Benchmark Emissionen je Jahr
EURbn
Vol. (€bn)
AT
AU
BE
CA
CH
CY
CZ
DE
DK
ES
FI
FR
GB
GR
HU
IE
IT
LU
NL
NO
NZ
PT
SE
US
Ratingverteilung (volumengewichtet)
6
AAA/Aaa
11.8%
5
2.9% 0.7%4.7%
AA+/Aa1
AA/Aa2
10.2%
1.9%
4
3
12.2%
AA-/Aa3
2.8%
A+/A1
2.4%
A/A2
4.2%
1.3%
1.3%
0.3%
2
1
A-/A3
BBB+/Baa1
BBB/Baa2
BBB-/Baa3
BB+/Ba1
55.7%
AT
AU
BE
CA
CH
CZ
DE
DK
ES
FI
FR
GB
IE
IT
LU
NL
NO
NZ
PT
SE
US
0
BB/Ba2
BB-/Ba3
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 15 von 25
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Covered Bonds
Charts & Grafiken
-10
Reoffer Spread
CM 0 3/8 10/15/19
CCDJ 0 3/8 10/22/19
CBAAU 0 3/4 11/04/21
NWIDE 0 3/4 10/29/21
-5
NDASS 1 11/05/24
0
CFF 0 5/8 11/12/21
5
SHBASS 0 5/8 11/10/21
BNPPCB 0 7/8 11/14/24
10
TD 0 3/4 10/29/21
15
COVBS 0 5/8 11/03/21
bp
20
BNS 0 1/4 11/02/17
25
RABKAS 0 3/4 11/05/19
30
CRDEM 0 7/8 11/05/21
35
SABSM 0 7/8 11/12/21
UBIIM 1 1/4 02/07/25
Spreadentwicklung der letzten 15 Emissionen
Current ASW
Bid-to-Cover der letzten 15 Emissionen
4.0
4.5
4.0
3.5
3.0
2.5
2.0
1.5
1.0
0.5
0.0
3.5
EURbn
3.0
2.5
2.0
1.5
1.0
Amt. Issued
Order Book
Spreadveränderung nach Land
CM 0 3/8 10/15/19
CCDJ 0 3/8 10/22/19
CBAAU 0 3/4 11/04/21
NWIDE 0 3/4 10/29/21
TD 0 3/4 10/29/21
COVBS 0 5/8 11/03/21
BNS 0 1/4 11/02/17
NDASS 1 11/05/24
RABKAS 0 3/4 11/05/19
CRDEM 0 7/8 11/05/21
SABSM 0 7/8 11/12/21
CFF 0 5/8 11/12/21
BNPPCB 0 7/8 11/14/24
UBIIM 1 1/4 02/07/25
0.0
SHBASS 0 5/8 11/10/21
0.5
Bid-to-Cover (rhs)
Covered Bond Performance (Total Return)
AT
AU
BE
CA
CH
DE
DK
ES - Multi
ES - Single
FI
FR
GB
IE
IT
LU
NL
NO
NZ
PT
SE
US
Overall
2014 ytd
2013
2012
1-3Y
2011
2010
2009
3-5Y
5-7Y
7-10Y
-70 -65 -60 -55 -50 -45 -40 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5
Δ Week
Δ Month
Δ 3 Months
0
5
bp
0%
5%
10%
15%
20%
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Covered Bonds
Charts & Grafiken
Germany & Austria
France
15
10
10
5
5
0
ASW in bp
ASW in bp
0
-5
-10
-15
-5
-10
-15
-20
-20
-25
-30
-25
0
1
2
AT
3
DE - Öpfe
4
5
6
DE - Hypfe
7
8
9
10
years to maturity
0
1
3
OF
DE - Others
Nordics
2
4
OH
5
6
7
8
9
10
years to maturity
7
8
9
10
years to maturity
Structured
Other Core
10
15
10
5
5
ASW in bp
ASW in bp
0
-5
-10
0
-5
-10
-15
-15
-20
-25
-20
0
1
2
DK
3
4
FI
5
NO
6
7
1
2
BE
SE
Overseas
3
CH
4
5
6
GB
LU
NL
Periphery
15
150
10
125
5
100
ASW in bp
ASW in bp
0
8
9
10
years to maturity
0
-5
75
50
-10
25
-15
0
-25
-20
0
1
AU
2
3
CA
4
5
NZ
6
7
8
9
10
years to maturity
0
US
1
2
ES - Single
3
4
ES - Multi
5
IE
6
7
IT
8
9
10
years to maturity
PT
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  05. November 2014
SSA
Charts & Grafiken
Ausstehendes Benchmarkvolumen
Top 10 Länderübersicht (EUR Benchmarks)
EUR 1502,5bn
GE
592,3
490
1,2
Vol. weight.
ØMod.
Duration
3,6
SNAT
519,2
143
3,6
5,8
FR
164,7
90
1,8
5,7
SP
98,2
69
1,4
2,8
AS
NE
57,7
50
1,2
3,8
CA
AS
24,6
23
1,1
6,9
IT
CA
14,0
10
1,4
4,6
PO
IT
12,3
13
0,9
8,7
SK
PO
5,4
9
0,6
4,9
Others
SK
3,0
4
0,7
3,8
Country
GE
SNAT
11,0%
FR
6,5%
34,6%
1,6%
3,8%
SP
NE
0,9%
4,7%
0,8%
0,4%
0,2%
0,7%
39,4%
Benchmark Emissionen je Jahr
ØVol. (€bn)
Benchmark Fälligkeiten je Monat
250
35
Other
Other
ES
200
30
AT
ES
25
150
FR
GE
100
EURbn
NL
EURbn
Vol. (€bn) No. of bonds
AT
20
NL
15
SNAT
10
50
FR
5
GE
Vol.gew. Modified Duration nach Land
10/15
09/15
08/15
2013 2014 ytd
07/15
2012
06/15
2011
05/15
2010
04/15
2009
03/15
2008
02/15
2007
01/15
0
12/14
11/14
0
SNAT
Ratingverteilung (volumengewichtet)
10
AAA/Aaa
AA+/Aa1
9
AA/Aa2
19,0%
8
AA-/Aa3
9,1%
A+/A1
7
0,2%
6
5,8%
21,7%
5
2,8%
0,3%
0,4%
A/A2
0,7%
BBB+/Baa1
0,2%
4
1,1%
3
A-/A3
BBB/Baa2
BBB-/Baa3
BB+/Ba1
BB/Ba2
2
BB-/Ba3
B+/B1
1
B/B2
40,6%
SW
BE
PO
IT
AS
NE
SP
FR
SNAT
GE
0
B-/B3
NR
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 18 von 25
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
SSA
Charts & Grafiken
Spreadentwicklung der letzten 15 Emissionen
Spreadveränderung nach Land
Current ASW / DM
AGFRNC 1 3/8 09/17/24 (fixed)
JFM 0 7/8 09/22/21 (fixed)
LANDER 1 1/8 09/30/24 (fixed)
BNG 0 3/8 10/14/19 (fixed)
OSEOFI 0 3/4 10/25/21 (fixed)
NIESA 0 10/21/24 (floating)
NRW 1 5/8 10/24/30 (fixed)
Reoffer Spread / DM
FMSWER 0.05 09/19/17 (fixed)
-30
KFW 0.05 11/30/17 (fixed)
-20
ESM 0 10/28/16 (fixed)
-10
AGFRNC 0 1/8 02/27/17 (fixed)
0
BREMEN 1 1/8 10/30/24 (fixed)
bp
10
NRWBK 0 1/4 11/05/18 (fixed)
EIB 0 07/15/24 (floating)
20
SCHHOL 0 10/30/24 (floating)
30
SSA-Performance (Total Return) im Jahresvergleich
AS
Overall
YTD
NE
2013
1-3
2012
2011
SP
2010
3-5
2009
FR
5-7
SNAT
7-10
GE
10+
-10,0
-5,0
0,0
1W
5,0
1M
10,0
15,0
20,0
bp
3M
SSA-Performance 2014 (Total Return)
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
SSA-Performance 2014 (Total Return)
Supras
1W
Overall
1M
1W
Agencies
3M
1M
3M
Public Banks
6M
12M
12M
YTD
YTD
Regions
6M
AAA
AA
Bundesländer
A
Periphery
BBB
Non-Periphery
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
-2%
0%
2%
4%
6%
8%
10%
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  05. November 2014
SSA
Charts & Grafiken
Germany (nach Segmenten)
France (nach Risikogewichten)
50
10
5
40
0
30
20
-10
ASW in bp
ASW in bp
-5
-15
-20
-25
10
0
-10
-30
-20
-35
0
1
2
3
4
National agencies
National agencies
Bunds
5
6
7
Bundesländer
Bundesländer
8
9
10
years to maturity
-30
0
Regional agencies
Regional agencies
Netherlands & Austria
2
3
RW: 0%
4
5
6
7
RW: 20%
8
9
RW: 0%
10 11 12 13 14 15
years to maturity
RW: 20%
OATs
Supranationals
15
40
10
30
5
20
0
10
ASW in bp
ASW in bp
1
-5
-10
-15
0
-10
-20
-20
-25
-30
-30
0
1
2
3
4
5
Dutch agencies
DSLs
6
7
8
9
-40
10 11 12 13 14 15
years to maturity
Austrian agencies
Austria
0
Dutch agencies
Austrian agencies
Core
1
2
3
4
5
Supranationals
6
7
8
9
Supranationals
10 11 12 13 14 15
years to maturity
Bunds
OATs
Periphery
400
30
350
20
300
ASW in bp
ASW in bp
10
0
-10
250
200
150
100
-20
50
-30
0
1
2
3
4
German nat. agencies
German reg. agencies
French RW: 20%
Austrian agencies
5
6
7
8
9
10
years to maturity
Bundesländer
French RW: 0%
Dutch agencies
Supras
0
0
1
2
3
Spanish agencies
Italian agencies
Bonos
Portugal
4
5
6
7
8
9
10
years to maturity
Spanish regions
Portuguese agencies
BTPs
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Anhang
Ausgaben im Überblick
Ausgabe
Themen
18/2014  29. Oktober
17/2014  22. Oktober
16/2014  15. Oktober
15/2014  08. Oktober
14/2014  01. Oktober
13/2014  24. September
12/2014  17. September
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Der Markt im Überblick
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Der Markt im Überblick
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Der Markt im Überblick
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Der Markt im Überblick
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Der Markt im Überblick
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Der Markt im Überblick
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Der Markt im Überblick
AQR & Stresstest – kein Stress bei Covered Bonds!
Überarbeitung der spanischen Covered Bond Gesetzgebung geplant
Ratingaktionen bei Multi Cédulas
Covereds vs. SSAs: Unsere Key Views
Die Testergebnisse der geprüften Agencies im Überblick
Coventry beendet Roadshow
Fitch vergleicht Verlustraten
Die Unsicherheiten bei der LCR-Klassifizierung von SSAs
Raiffeisenbank a.s. auf Roadshow
LCR-Regelungen für Covered Bonds
Die LCR-Klassifizierung von SSAs
Geringerer EUR-Benchmark-Supply bis Jahresende?
CBPP3 – Details veröffentlicht
Sparkasse KölnBonn mit Benchmark
Macht ein Deutschland-Bond noch Sinn?
G-Spreads von SSAs – Wo ist noch Pick-Up?
Primärmarkt: Starker September rettet Q3
Auch DBRS ändert Ratingmethodologie
EFSF/ESM: Kaum noch Potential?
CBPP3 Schätzung – Economists vs CB Analysts
S&P Kriterienänderungen mit Auswirkungen auf Covered Bonds
S&P veröffentlicht Q3/2014 Report
Gründung neuer britischer Agency schreitet voran
Belfius legt Public Sector Programm auf
ESG-Premiere bei der Münchener Hypothekenbank
Umfassende Reform des Finanzausgleichs rückt näher
Schottland-Implikationen für europäische SSAs
Hier geht es zum NORD/LB-Research-Portal PROFI
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Anhang
Ansprechpartner in der NORD/LB
Fixed Income Research
Michael Schulz
Leitung
+49 511 361-5309
michael.schulz@nordlb.de
Fabian Gerlich
Public Issuers
+49 511 361-9787
fabian.gerlich@nordlb.de
Michaela Hessmert
Financials
+49 511 361-6915
michaela.hessmert@nordlb.de
Melanie Kiene
Financials
+49 511 361-4108
melanie.kiene@nordlb.de
Jörg Kuypers
Public Issuers
+49 511 361-9552
joerg.kuypers@nordlb.de
Matthias Melms
Covered Bonds
+49 511 361-5427
matthias.melms@nordlb.de
Tobias Meyer
Covered Bonds
+49 511 361-4639
tobias.meyer@nordlb.de
Julia Müller-Siekmann
Retail Banking Products
+49 511 361-9713
julia.siekmann@nordlb.de
+49 511 361-5587
carsten.demmler@nordlb.de
Markets Sales
Carsten Demmler (Leitung)
RM Institutional Clients / Financial Institutions
Jörg Dresen (Leitung)
+49 511 361-2960
joerg.dresen@nordlb.de
Sales Sparkassen / Regionalbanken (+49 511 9818-9400)
Burkhard Sudbrack (Leitung) burkhard.sudbrack@nordlb.de
Thorsten Ehmke
thorsten.ehmke@nordlb.de
Kai-Ulrich Dörries
kai-ulrich.doerries@nordlb.de
Stefan Krilcic
stefan.krilcic@nordlb.de
Frank Drebs
frank.drebs@nordlb.de
Bernd Lehmann
bernd.lehmann@nordlb.de
Marc Ehle
marc.ehle@nordlb.de
Lutz Schwiering
lutz.schwiering@nordlb.de
Institutional Sales (+49 511 9818-9440)
Uwe Tacke (Leitung)
uwe.tacke@nordlb.de
Uwe Kollster
uwe.kollster@nordlb.de
Julia Bläsig
julia.blaesig@nordlb.de
Gabriele Schneider
gabriele.schneider@nordlb.de
Thorsten Bock
thorsten.bock@nordlb.de
Dirk Scholden
dirk.scholden@nordlb.de
Christian Gorsler
christian.gorsler@nordlb.de
Fixed Income / Structured Products Sales Europe
Morgan Kermel
+352 452211-634
morgan.kermel@nordlb.lu
Patricia Lamas
+352 452211-510
patricia.lamas@nordlb.lu
Laurence Payet
+352 452211-514
laurence.payet@nordlb.lu
René Rindert
+352 452211-515
rene.rindert@nordlb.lu
Sales Schiffe / Flugzeuge
+49 511 9818-8150
Sales Firmenkunden
Sales Immobilien
+49 511 9818-8150
Corporate Sales FX/MM +49 511 9818-4006
Sales Strukt. Finanzierung
+49 511 9818-8150
Corporate Sales
+49 511 9818-4003
Syndicate / DCM (+49 511 9818-6600)
Thomas Cohrs (Leitung)
thomas.cohrs@nordlb.de
Andreas Raimchen
andreas.raimchen@nordlb.de
Axel Hinzmann
axel.hinzmann@nordlb.de
Udo A. Schacht
udo.schacht@nordlb.de
Thomas Höfermann
thomas.hoefermann@nordlb.de
Marco da Silva
marco.da.silva@nordlb.de
Alexander Malitsky
alexander.malitsky@nordlb.de
Lutz Ulbrich
lutz.ulbrich@nordlb.de
Julien Marchand
julien.marchand@nordlb.de
Financial Markets Trading
Covered Bonds
+49 511 9818-8040
Frequent Issuers
+49 511 9818-9640
Collateral Mgmt / Repos
+49 511 9818-9200
Governments
+49 511 9818-9660
Financials
+49 511 9818-9490
Structured Products
+49 511 9818-9670
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 22 von 25
Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Wichtige Hinweise
Die vorstehende Studie ist erstellt worden von der NORDDEUTSCHEN LANDESBANK GIROZENTRALE („NORD/LB“). Die
NORD/LB untersteht der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht.
Diese Studie richtet sich ausschließlich an Empfänger in Deutschland, dem Vereinigten Königreich, Irland, Frankreich, Belgien, Luxemburg, Griechenland, den Niederlanden, Spanien, Italien, Österreich, der Schweiz, Norwegen, Estland, Lettland und
Litauen (alle vorgenannten Personen werden nachfolgend als „relevante Personen“ bezeichnet). Die in dieser Studie untersuchten Werte sind nur an die relevanten Personen gerichtet und andere Personen als die relevanten Personen dürfen nicht
auf diese Studie vertrauen. Insbesondere darf weder diese Studie noch eine Kopie hiervon nach Japan, Kanada oder in die
Vereinigten Staaten von Amerika oder in ihre Territorien oder Besitztümer gebracht oder übertragen oder an Mitarbeiter
oder an verbundene Gesellschaften in diesen Rechtsordnungen ansässiger Empfänger verteilt werden.
Diese Studie und die hierin enthaltenen Informationen wurden ausschließlich zu Informationszwecken erstellt und werden
ausschließlich zu Informationszwecken bereitgestellt. Es ist nicht beabsichtigt, dass die Studie einen Anreiz für Investitionstätigkeiten darstellt. Sie wird für die persönliche Information des Empfängers mit dem ausdrücklichen, durch den Empfänger
anerkannten Verständnis bereitgestellt, dass sie kein direktes oder indirektes Angebot, keine Empfehlung, keine Aufforderung zum Kauf, Halten oder Verkauf sowie keine Aufforderung zur Zeichnung oder zum Erwerb von Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten und keine Maßnahme, durch die Finanzinstrumente angeboten oder verkauft werden könnten,
darstellt.
Alle hierin enthaltenen tatsächlichen Angaben, Informationen und getroffenen Aussagen sind Quellen entnommen, die von
uns für zuverlässig erachtet wurden. Da insoweit allerdings keine neutrale Überprüfung dieser Quellen vorgenommen wird,
können wir keine Gewähr oder Verantwortung für die Richtigkeit und Vollständigkeit der hierin enthaltenen Informationen
übernehmen. Die aufgrund dieser Quellen in der vorstehenden Studie geäußerten Meinungen und Prognosen stellen unverbindliche Werturteile unserer Analysten dar. Veränderungen der Prämissen können einen erheblichen Einfluss auf die
dargestellten Entwicklungen haben. Weder die NORD/LB, noch ihre die Organe oder Mitarbeiter können für die Richtigkeit,
Angemessenheit und Vollständigkeit der Informationen oder für einen Renditeverlust, indirekte Schäden, Folge- oder sonstige Schäden, die Personen entstehen, die auf die Informationen, Aussagen oder Meinungen in dieser Studie vertrauen
(unabhängig davon, ob diese Verluste durch Fahrlässigkeit dieser Personen oder auf andere Weise entstanden sind), die
Gewähr, Verantwortung oder Haftung übernehmen.
Frühere Wertentwicklungen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen. Währungskurse, Kursschwankungen der Finanzinstrumente und ähnliche Faktoren können den Wert, Preis und die Rendite der in dieser Studie in Bezug
genommenen Finanzinstrumente oder darauf bezogener Instrumente negativ beeinflussen.
Die vorstehenden Angaben beziehen sich ausschließlich auf den Zeitpunkt der Erstellung dieser Unterlagen und können
sich jederzeit ändern, ohne dass dies notwendig angekündigt oder publiziert wird. Eine Garantie für die fortgeltende Richtigkeit der Angaben wird nicht gegeben. Die Bewertung aufgrund der historischen Wertentwicklung eines Wertpapiers oder
Finanzinstruments lässt sich nicht zwingend auf dessen zukünftige Entwicklung übertragen.
Diese Studie stellt keine Anlage-, Rechts-, Bilanzierungs- oder Steuerberatung sowie keine Zusicherung dar, dass ein Investment oder eine Strategie für die individuellen Verhältnisse des Empfängers geeignet oder angemessen ist, und kein Teil
dieser Studie stellt eine persönliche Empfehlung an einen Empfänger der Studie dar. Die in dieser Studie Bezug genommenen Wertpapiere oder sonstigen Finanzinstrumente sind möglicherweise nicht für die persönlichen Anlagestrategien und ziele, die finanzielle Situation oder individuellen Bedürfnisse des Empfängers geeignet und sollten daher nicht allein aufgrund diese Studie erworben werden. Diese Veröffentlichung ersetzt nicht die persönliche Beratung. Jeder Empfänger sollte, bevor er eine Anlageentscheidung trifft, im Hinblick auf die Angemessenheit von Investitionen in Finanzinstrumente oder
Anlagestrategien, die Gegenstand dieser Studie sind, sowie für weitere und aktuellere Informationen im Hinblick auf bestimmte Anlagemöglichkeiten sowie für eine individuelle Anlageberatung einen unabhängigen Anlageberater konsultieren.
Jedes in dieser Studie in Bezug genommene Finanzinstrument kann ein hohes Risiko einschließlich des Kapital-, Zins-, Index-, Währungs- Liquiditäts- und Kreditrisikos, politischer Risiken, Zeitwert-, Rohstoff- und Marktrisiken aufweisen. Die Finanzinstrumente können einen plötzlichen und großen Wertverlust bis hin zum Totalverlust des Investments erfahren. Jede
Transaktion sollte nur aufgrund einer eigenen Beurteilung der individuellen finanziellen Situation, der Angemessenheit und
der Risiken des Investments erfolgen.
Die Weitergabe dieser Studie an Dritte sowie die Erstellung von Kopien, ein Nachdruck oder sonstige Reproduktion des
Inhalts oder von Teilen dieser Studie ist nur mit unserer vorherigen schriftlichen Genehmigung zulässig.
Dieses Dokument wurde in Übereinstimmung mit den anwendbaren Bestimmungen des Wertpapierhandelsgesetzes und der
Verordnung über die Analyse von Finanzinstrumenten erstellt. Der Bereich Research der NORD/LB ist in organisatorischer,
hierarchischer, funktioneller und örtlicher Hinsicht unabhängig von Bereichen, die für die Emission von Wertpapieren und für
Investment Banking, für den Wertpapierhandel (einschließlich Eigenhandel) mit und Verkauf von Wertpapieren und für das
Kreditgeschäft verantwortlich sind.
Zusätzliche Informationen für Empfänger im Vereinigten Königreich
Diese Studie wird im Vereinigten Königreich durch NORD/LB London Branch verbreitet. NORD/LB untersteht der Aufsicht der
Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht und für die Geschäftstätigkeit im Vereinigten Königreich der Aufsicht durch
die Financial Services Authority.
Diese Studie stellt „Financial Promotion“ im Sinne der Regelungen der Financial Services Authority dar. Relevante Empfänger im Vereinigten Königreich sollten sich mit jeglicher Anfrage an NORD/LB’s London Branch, Investment Banking Department, Telephone: 0044 2079725400 wenden.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in der Schweiz
Diese Studie wurde nicht von der Eidgenössischen Bankenkommission (die am 1. Januar 2009 mit der Eidgenössischen
Finanzmarktaufsicht („FINMA“) fusioniert wurde) gebilligt.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Estland
Diese Studie wird in Estland durch die NORD/LB verbreitet. Die NORD/LB untersteht der Aufsicht der deutschen Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht. Der Empfänger dieser Studie sollte alle maßgeblichen Bedingungen der von der
NORD/LB angebotenen Dienstleistungen vor einer eigenen Entscheidung eingehend überprüfen und, soweit erforderlich,
eigene dritte Berater hinzuziehen.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Griechenland
Die in dieser Studie enthaltenen Aussagen, Meinungen und Bewertungen geben die persönliche Ansicht der erstellenden
Analysten zum Zeitpunkt der Erstellung dieser Studie wieder und sollten vom Empfänger daher nicht zur Grundlage einer
möglichen Anlageentscheidung gemacht werden, solange dieser sich nicht von der NORD/LB hat bestätigen lassen, dass die
hierin enthaltenen Aussagen, Meinungen und Bewertungen nach wie vor zutreffend und aktuell sind.
Vorkehrungen zur vertraulichen Behandlung von sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten, zur Vermeidung von Interessenkonflikten und zum Umgang mit Interessenkonflikten
Die NORD/LB hat Geschäftsbereiche, die Zugang zu sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten haben können (Vertraulichkeitsbereiche), funktional, räumlich und/oder durch dv-technische Maßnahmen von anderen Bereichen (z.B. dem NORD/LBResearch) abgeschottet.
Die Weitergabe vertraulicher Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben kann, wird durch die von den
Handels-, Geschäfts- und Abwicklungsabteilungen unabhängige Compliance-Stelle der NORD/LB überwacht. Diese neutrale
Stelle kontrolliert täglich die von der NORD/LB und ihren Mitarbeitern durchgeführte Transaktionen, um sicherzustellen,
dass diese den Marktbedingungen entsprechen. Die Compliance-Stelle kann evtl. erforderliche Handelsverbote und beschränkungen aussprechen, um sicherzustellen, dass Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben können,
nicht missbräuchlich verwendet werden und um zu verhindern, dass vertrauliche Informationen an Bereiche weitergegeben
werden, die nur öffentlich zugängliche Informationen verwenden dürfen. Um Interessenkonflikte bei der Erstellung von
Finanzanalysen zu verhindern, sind die Analysten der NORD/LB verpflichtet, die Compliance-Stelle über die Erstellung von
Studien zu unterrichten und dürfen nicht in die von ihnen betreuten Finanzinstrumente investieren. Sie sind verpflichtet, die
Compliance-Stelle über sämtliche (einschließlich externe) Transaktionen zu unterrichten, die sie auf eigene Rechnung oder
für Rechnung eines Dritten oder im Interesse von Dritten tätigen. Auf diese Weise wird die Compliance-Stelle in die Lage
versetzt, jegliche nicht-erlaubten Transaktionen durch die Analysten, wie Insiderhandel und Front- und Parallel Running, zu
identifizieren. Bei der Erstellung einer Finanzanalyse, bei der offen zu legende Interessenkonflikte innerhalb der NORD/LB
Gruppe bestehen, werden Informationen über Interessenkonflikte erst nach der Fertigstellung der Finanzanalyse von der
Compliance-Stelle verfügbar gemacht. Eine nachträgliche Änderung einer Finanzanalyse kommt nur nach Einbindung der
Compliance-Stelle in Betracht, wenn sichergestellt ist, dass die Kenntnis dieser Interessenkonflikte das Ergebnis der Studie
nicht beeinflusst. Weitere Informationen hierzu sind unserer Finanzanalyse bzw. Interessenkonflikt-Policy zu entnehmen,
die auf Nachfrage bei der Compliance Stelle der NORD/LB erhältlich ist.
Redaktionsschluss
05. November 2014 09:30h
Offenlegung möglicher Interessenkonflikte der NORD/LB nach § 34b Abs. 1 WpHG und § 5 FinAnV
Keine vorhanden.
NORD/LB Fixed Income Research
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Covered Bond & SSA View  05. November 2014
Zusätzliche Angaben
Quellen und Kursangaben
Für die Erstellung der Finanzanalysen nutzen wir emittentenspezifisch jeweils Finanzdatenanbieter, eigene Schätzungen,
Unternehmensangaben und öffentlich zugängliche Medien. Wenn in der Studie nicht anders angegeben, beziehen sich
Kursangaben auf den Schlusskurs des Vortages. Im Zusammenhang mit Wertpapieren (Kauf, Verkauf, Verwahrung) fallen
Gebühren und Provisionen an, welche die Rendite des Investments mindern.
Bewertungsgrundlagen und Aktualisierungsrhythmus
Für die Erstellung der Finanzanalysen verwenden wir jeweils unternehmensspezifische Methoden aus der fundamentalen
Wertpapieranalyse, quantitative / statistische Methoden und Modelle sowie Verfahrensweisen aus der technischen Analyse.
Hierbei ist zu beachten, dass die Ergebnisse der Analysen Momentaufnahmen sind und die Wertentwicklung in der Vergangenheit kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Erträge ist. Die Bewertungsgrundlagen können sich jederzeit und unvorhersehbar ändern, was zu abweichenden Urteilen führen kann. Die vorstehende Studie wird wöchentlich erstellt. Ein Anspruch des Empfängers auf Veröffentlichung von aktualisierten Studien besteht nicht.
Empfehlungssystematik und Empfehlungshistorie für die vorangegangenen 12 Monate
Positiv:
Neutral:
Negativ:
Relative
Positive Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten.
Neutrale Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten.
Negative Erwartungen für den Emittenten, einen Anleihetypen oder eine Anleihe des Emittenten.
Value (RV): Relative Empfehlung gegenüber einem Marktsegment, einem einzelnen Emittenten oder Laufzeitenbereich.
Emittent / Anleihe
Niederländische Agencies (um 5 Jahre)
BNG
NWB
FMO
Propertize
BNG
BNG
NWB
NWB
Propertize
FMO
FMO
Datum
Empfehlung
Anleihetyp
Anlass
05.11.2014
05.11.2014
05.11.2014
05.11.2014
05.11.2014
07.03.2014
29.01.2014
07.03.2014
06.03.2014
07.03.2014
07.03.2014
29.01.2014
Positiv
Negativ
Negativ
Positiv
Positiv
Positiv
Positiv
Negativ
Positiv
Positiv
Positiv
Positiv
SSA
SSA
SSA
SSA
SSA
SSA
SSA
SSA
SSA
SSA
SSA
SSA
RV
RV
RV
RV
RV
RV
Fundamental
RV
Fundamental
RV
RV
Fundamental
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